Argumentos a favor y en contra del excepcionalismo bursátil estadounidense
Sea cual sea el lado del debate en el que cada inversor se sitúa, todos deberían plantearse el reto de considerar la alternativa.
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El presente documento es una versión actualizada de un artículo publicado originalmente en diciembre de 2024.
Las acciones estadounidenses terminaron 2024 cómodamente en la primera posición mundial por sexta vez en los últimos siete años, con una rentabilidad superior al 20% (Fuente: índice MSCI USA). Por el contrario, el índice MSCI Europe ex UK languideció con sólo un 1% (Fuente: LSEG Datastream, MSCI, Schroders).
Quien no quiere, no quiere
Es popular criticar al mercado bursátil estadounidense y predecir el final de su prolongado dominio, incluso cuando las entradas de capital continúan a buen ritmo. Pero los mercados alcistas no mueren de viejos. Tiene que haber una razón.
En este artículo se exponen cinco razones por las que ahora podría ser el momento de rebajar la exposición a las acciones estadounidenses (en concreto, a las de gran capitalización). Sin embargo, no sería sensato no tener en cuenta otros argumentos válidos que existen en la otra dirección. Aquí destacamos seis. Sea cual sea el lado del debate en el que cada inversor se sitúe, es interesante plantearse por qué sí o por qué no, en lugar de descartarlo sin más.
¿Podría continuar el excepcionalismo bursátil estadounidense?
Los argumentos en contra de invertir en acciones estadounidenses
1.Las valoraciones estadounidenses son incómodamente altas
Múltiplo precio-beneficio ajustado cíclicamente (CAPE) en EE.UU.
Los resultados pasados no son indicativos de resultados futuros y pueden no repetirse.
CAPE = precio dividido por los ingresos medios a 10 años, en términos ajustados a la inflación. Datos enero 1871-Febrero 2025. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión. Fuente: Robert Shiller, Schroders.
Fuera del pico de la burbuja Dotcom, las valoraciones estadounidenses están cerca de su nivel más alto de los últimos 143 años. Este gráfico muestra el múltiplo precio-beneficio ajustado cíclicamente (que compara los precios con los beneficios medios de los 10 años anteriores), pero podríamos haber argumentado lo mismo utilizando otras medidas de valoración y horizontes temporales más cortos.
Aunque no es un argumento nuevo, el repunte del año pasado ha impulsado las valoraciones hasta niveles demasiado elevados.
2. Las valoraciones en EE.UU. son extremas en comparación con otros mercados bursátiles
Mientras que EE.UU. se encuentra en niveles que históricamente habrían sido propios de una burbuja, las valoraciones en otros países todavía son bastante razonables. El gráfico siguiente muestra un indicador de valoración compuesto para cinco grandes mercados bursátiles, donde se puede ver lo caros o baratos que están teniendo en cuenta cinco medidas individuales: CAPE, precio/beneficios acumulados, precio/beneficios futuros, precio enlibros, rentabilidad por dividendo. Estas medidas se calculan sobre la base de una «puntuación z», que ajusta la diferente variabilidad de las medidas individuales para hacerlas más comparables.
Las valoraciones fuera de EE.UU. son razonables, EE.UU. se ha encarecido en términos absolutos y relativos. Los movimientos del mercado a principios de 2025 han reducido esta diferencia en las valoraciones, pero continúa siendo amplia.
Medida de valoración compuesta = Puntuación z media* de cinco medidas de valoración
*La puntuación Z mide el número de desviaciones estándar por encima o por debajo de la media. Nuestra valoración de caro/barato es relativa a una media móvil de 10 años de cada mercado a través de cinco parámetros de valoración: precio/beneficio ajustado cíclicamente, PER previsto, PER retrospectivo, PER y rentabilidad por dividendo. Esta información se ofrece a título meramente ilustrativo y no constituye una recomendación para invertir en el valor/sector/país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión. Fuente: LSEG Datastream, MSCI y Schroders. Datos a 28 de Febrero de 2025.
La consecuencia es que, en términos de valor relativo, otros mercados bursátiles se sitúan en niveles históricamente baratos en comparación con Estados Unidos. El índice MSCI World ex US cotiza con un descuento mayor al 40% con respecto a EE.UU., en términos de múltiplo precio/beneficios. Dentro de EE.UU., las empresas de pequeña capitalización también han sufrido un importante descuento con respecto a las de gran capitalización. Históricamente, han cotizado con una prima, reflejando sus tasas de crecimiento previstas, normalmente más elevadas.
Esto no se debe simplemente a que las compañías de gran capitalización de EE.UU. tengan una mayor asignación al sector tecnológico, muy valorado. Casi todos los grupos industriales de valores internacionales cotizan con un descuento significativo con respecto a EE.UU. De hecho, el descuento medio de precio/beneficios tanto a futuro como acumulado se sitúa alrededor del 20%.
Los mercados no estadounidenses son históricamente baratos frente a los estadounidenses
Los resultados pasados no son indicativos de resultados futuros y pueden no repetirse.
Gráfico de la izquierda: Los valores no estadounidenses son el índice MSCI World ex-US, los estadounidenses son el MSCI USA; gráfico de la derecha: los valores de pequeña capitalización son el índice S&P 600, los de gran capitalización son el S&P 500. En los dos gráficos se utilizan índices y horizontes temporales diferentes por motivos de disponibilidad de datos. Se presenta únicamente a título ilustrativo y no constituye una recomendación para invertir en el valor/sector/país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión. Fuente: LSEG Datastream, MSCI, S&P y Schroders. Datos a 28 de Febrero de 2025.
3. Si excluimos a los 7 Magníficos, el crecimiento de los beneficios de las empresas europeas ha sido casi tan bueno como el de las estadounidenses
Beneficios esperados a 12 meses, EE.UU. en USD, Europa sin Reino Unido en EUR, indexados al 100
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Los 7 Magníficos es el nombre que reciben Amazon, Alphabet, Apple, Meta Platforms, Microsoft, Nvidia y Tesla. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión. Fuente: LSEG Datastream y Schroders. Los datos cubren diez años hasta el 28 de Febrero de 2025.
Las empresas europeas son objeto de muchas críticas en comparación con sus homólogas estadounidenses, pero en la última década han competido favorablemente con la mayoría de las empresas estadounidenses en la generación de crecimiento de los beneficios. El déficit se ha producido frente a los 7 Magníficos de Amazon, Alphabet, Apple, Meta Platforms, Microsoft, Nvidia y Tesla, que han superado significativamente a las empresas europeas, pero no es el caso del resto de empresas del mercado estadounidense.
El sentimiento hacia los valores no estadounidenses es tan pesimista que se podría pensar que EE.UU. es el único mercado en el que se espera que las empresas obtengan buenos resultados. Esta visión puede llevar a perder oportunidades. Alrededor de la mitad de las compañías europeas, británicas y japonesas prevén un crecimiento de beneficios de dos dígitos en los próximos 12 meses, una cifra ligeramente superior a la de EE.UU.
4.Los consumidores estadounidenses han sido los más optimistas sobre los precios de las acciones en al menos 40 años
Encuesta del Conference Board: Los consumidores estadounidenses esperan que suban los precios de las acciones en los próximos 12 meses, %.
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: The Conference Board, LSEG Datastream y Schroders. Datos a Febrero de 2025.
Mientras que el sentimiento hacia las acciones no estadounidenses es bastante pesimista en comparación con el de EE.UU., algunas medidas del sentimiento hacia las acciones estadounidenses han sido excesivas. La proporción de consumidores estadounidenses que esperan que las acciones suban alcanzó recientemente su nivel más alto en 40 años, aunque a principios de 2025 este porcentaje se ha reducido. Los hogares estadounidenses tampoco han tenido nunca tantos activos invertidos en acciones. Un sentimiento excesivamente positivo suele ser un indicador contrario (el orgullo precede a la caída).
Las asignaciones de los hogares estadounidenses a la renta variable también están en máximos históricos
Acciones en manos directas e indirectas como proporción de los activos financieros, hogares y organizaciones sin ánimo de lucro
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: Reserva Federal, LSEG Datastream y Schroders. Datos a tercer trimestre de 2024.
Un argumento a la contra que se podría utilizar es que, con una cantidad tan elevada de riqueza comprometido en el mercado de acciones, es posible que los responsables políticos estadounidenses se inclinen por rescatar a los mercados en el peor de los casos, debido a las repercusiones económicas que algo así podría tener. Pero esto sólo se aplicaría en un escenario extremadamente severo.
5. La concentración en el mercado estadounidense ha alcanzado un máximo histórico
Peso de MSCI USA en los principales índices de referencia mundiales
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: LSEG Datastream, MSCI y Schroders. Datos a 28 de febrero de 2025.
Incluso si un inversor se es optimista sobre la situación de la renta variable estadounidense, llega un momento en que también hay que preguntarse hasta qué punto uno se siente cómodo invirtiendo para apoyar ese punto de vista. A finales de febrero, el peso de EE.UU. en el índice MSCI World de valores de mercados desarrollados había aumentado hasta el 73%. En el índice MSCI All Country World (ACWI) de valores de mercados desarrollados y emergentes, se situaba en el 66%.
Eso es mucho dinero en un solo país. Lo que lo hace más problemático es que el propio EE.UU. es un mercado muy pesado en la actualidad. Los 7 Magníficos dominan. Aunque los inversores puedan pensar que la inversión en el mercado global les proporciona una exposición diversificada a las empresas mundiales, la realidad es que estos siete valores tienen un peso similar en sus carteras en comparación con los siete países más importantes juntos.
El peso de siete empresas estadounidenses en el MSCI ACWI es similar al de los siguientes siete países juntos
Peso en el MSCI ACWI, %.
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Datos a 28 de febrero de 2025. Fuente: LSEG Datastream, Schroders
Estos siete valores también representan el mismo peso que las 2.128 empresas más pequeñas del MSCI ACWI combinadas (de un total de 2.647 componentes).
Tanto peso en tan pocos valores es preocupante desde el punto de vista de la gestión del riesgo. También significa que la riqueza de oportunidades de inversión que se ofrece en todo el mundo equivale apenas a un error de redondeo en la rentabilidad del mercado mundial. Los análisis que hemos realizado anteriormente han demostrado que, cuando la concentración del mercado ha llegado a ser extrema, los inversores han obtenido mejores resultados desmarcándose de los índices. En este contexto, los enfoques activos podrían prosperar.
Un poco de equilibrio: los argumentos a favor de invertir en acciones estadounidenses
Uno de los problemas de la narrativa bajista descrita hasta ahora es que muchos de los mismos argumentos podrían haberse esgrimido, en mayor o menor medida, en cualquier momento de los últimos años. Algunos de ellos los hemos expuesto con anterioridad. Que EE.UU. esté caro no es algo nuevo, como tampoco lo es el peso relativamente elevado de EE.UU. en los índices mundiales. Su alcance, sí, pero deberíamos ser humildes a la hora de utilizar estos argumentos para predecir su caída. «Los mercados pueden mantenerse de forma irracional durante más tiempo del que tú puedes permanecer solvente» es un dicho popular entre los inversores. La siguiente sección aborda las razones por las que los inversores podrían sentirse justificadamente optimistas sobre las perspectivas de las acciones estadounidenses en comparación con sus homólogas internacionales.
1. La productividad estadounidense se dispara mientras el resto languidece
Producción por trabajador, reajustada a 100 en 2008
Los resultados pasados no son indicativos de resultados futuros y pueden no repetirse. Las previsiones incluidas no están garantizadas y no deben considerarse fiables.
El G7 incluye Alemania, Canadá, Estados Unidos, Francia, Italia, Japón y Reino Unido. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión. Fuente: LSEG Datastream, Oxford Economics y Schroders. A 28 de febrero de 2025. Los datos de 2024-2050 son previsiones.
El nivel de productividad es un motor clave del crecimiento económico. El crecimiento de la productividad en EE.UU. se disparó por delante del resto en los años posteriores a la Gran Crisis Financiera y luego, cuando llegó el Covid, en lugar de retroceder hasta el punto de partida, aumentó. Se prevé que esta diferencia continúe. Si estas previsiones se cumplen, el excepcionalismo económico estadounidense está llamado a perdurar.
2. EE.UU. también tiene proyecciones demográficas más favorables
Se prevé que la población estadounidense en edad de trabajar aumente, mientras que la de otros países se reducirá, lo que favorecerá el crecimiento económico a largo plazo... pero esto depende de la inmigración. Un cambio hacia una postura menos acomodaticia en materia de inmigración podría eliminar fácilmente esta ventaja.
Las previsiones incluidas no están garantizadas y no deben considerarse fiables.
1950-2023 son estimaciones. 2024-2100 son previsiones, variante media y variante de migración cero. Se muestran únicamente con fines ilustrativos y no constituyen una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no deben interpretarse como una guía de inversión. Fuente: UN World Population Prospects 2024 y Schroders.
3. El momentum económico está con EE.UU.
No es solo el momentum económico a largo plazo lo que tiene a su favor EE. UU., también está obteniendo mejores resultados a un nivel más cíclico. Las «sorpresas» económicas han sido más positivas que en otras regiones y el equipo de economistas de Schroders ha mejorado recientemente las previsiones de crecimiento para EE. UU. para 2025 y 2026. Ahora esperamos un crecimiento del 2,5% el próximo año, frente al 2,1% anterior. Esto contrasta con el 1,1% de la zona euro y el 0,9% del Reino Unido. Para 2027 se prevé un crecimiento aún mayor, del 2,7%, muy por delante de otros mercados desarrollados.
Sin embargo, esto tiene un coste, ya que también se prevé una mayor inflación en EE.UU. Es probable que esto tenga consecuencias para los tipos de interés y los costes de endeudamiento, lo que en última instancia supondría un riesgo para el crecimiento. Aunque nuestra hipótesis central baraja una situación económica positiva en EE.UU., en un escenario a la baja, el aumento de la inflación y de los tipos podría empujar a EE.UU. hacia la estanflación.
4. Una economía estadounidense boyante beneficiará más a los valores estadounidenses que a los extranjeros
Los valores estadounidenses de gran capitalización generan alrededor del 60% de sus ingresos en EE.UU., mientras que en otros mercados es menos de la mitad. Si la economía estadounidense avanza, las empresas estadounidenses serán las principales beneficiarias.
Pero las empresas de pequeña capitalización y de valor de EE.UU. están más orientadas al crecimiento nacional que las de gran capitalización. Para aquellos inversores que consideren que esta es la principal razón para apostar por las acciones estadounidenses, puede que haya mejores formas de hacerlo.
Exposición geográfica de los ingresos de los principales mercados bursátiles mundiales:
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Otros/no asignados incluye Canadá, Australia, Nueva Zelanda y Singapur. Análisis basado en los últimos datos disponibles a 19 de noviembre de 2024. Nota: el índice Russell 2500 de valores estadounidenses de pequeña y mediana capitalización tiene una exposición del 76% de los ingresos a la economía estadounidense, un porcentaje similar al de los valores estadounidenses de pequeña capitalización. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: Factset, Schroders.
5. Las empresas estadounidenses son más rentables y se prevé que crezcan más rápido
Margen de beneficio neto, %.
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Basado en los índices de renta variable del mercado total de Datastream para cada región. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: LSEG Datastream y Schroders. Datos trimestrales hasta el cuarto trimestre de 2024.
Aunque uno de los argumentos anteriores era que, fuera de los 7 Magníficos, los valores europeos no han registrado un crecimiento muy inferior al de los estadounidenses, la realidad es que, en conjunto, las empresas estadounidenses han sido sistemáticamente más rentables. Que esto se deba a la combinación de sectores o a un puñado de empresas importa menos cuando se trata del crecimiento de los beneficios del que se aprovechan los inversores al invertir en el mercado estadounidense.
Además, se prevé que el crecimiento de los beneficios estadounidenses se mantengan elevados durante 2025 - 2027, muy por delante de los demás mercados desarrollados.
Beneficios corporativos: Previsiones de crecimiento del BPA interanual de consenso, %.
Las previsiones incluidas no están garantizadas y no deben considerarse fiables.
Nota: El BPA de Japón es la suma de 4 trimestres hasta el 30 de junio del siguiente año natural, por ejemplo 2025 = 31/03/2025 - 31/03/2026. La previsión de Japón para 2027 no está disponible actualmente. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: LSEG Datastream y Schroders. Datos a 28 de febrero de 2025.
6. Los precios se mantienen gracias a las elevadas compras a nivel corporativo: demanda > oferta
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras y pueden no repetirse.
Los datos se refieren a empresas públicas y privadas no financieras domiciliadas en Estados Unidos. La emisión de acciones incluye las ofertas públicas iniciales y la emisión de acciones por parte de empresas existentes. Emisión neta de capital = emisión bruta de capital - retiradas de capital (mediante recompras y fusiones y adquisiciones). Datos a 30 de junio de 2024. Se muestra únicamente con fines ilustrativos y no constituye una recomendación para invertir en el valor / sector / país mencionado y no debe interpretarse como una guía de inversión Fuente: Reserva Federal, Schroders.
Los movimientos corporativos, a través de recompras de acciones y fusiones y adquisiciones (M&A), constituyen una fuente persistente de demanda de acciones estadounidenses. Esta demanda ha superado la nueva oferta de renta variable cada año durante los últimos 20, salvo en 2021.
Un cambio en este frente es que la actividad de recompra ha aumentado en los mercados no estadounidenses. En 2024, por primera vez, una mayor proporción de las grandes empresas británicas recompraron al menos el 1% de sus acciones que las estadounidenses. Esta proporción también ha aumentado considerablemente en Japón, así como en Francia y Alemania. La ventaja que tenían las acciones estadounidenses en este ámbito está desapareciendo.
En resumen:
- Las acciones estadounidenses están muy caras, algunas medidas de sentimiento son extremadamente alcistas, y los inversores poseen MUCHAS de ellas.
- Esto es problemático (y no hay que descartar los riesgos inflacionistas de las políticas de Trump) pero:
- Las acciones estadounidenses también tienen mucho a su favor
- Otros mercados globales tienen sus propios problemas, por ejemplo, Francia, Alemania, Reino Unido, China.
- Hay que considerar la posibilidad de diversificar para gestionar el riesgo estadounidense en lugar de adoptar una postura muy negativa Estados Unidos:
- Las compañías de pequeña y mediana capitalización, y las de valor, están más baratas y están orientados a la fortaleza interna de EE. UU.
- Las valores internacionales están aún más baratas y muchas empresas individuales fuera de EE. UU. están obteniendo buenos resultados
- Los enfoques de gestión activos dentro de las empresas de gran capitalización pueden reforzar la exposición a empresas más pequeñas (relativamente más baratas) dentro del mercado de gran capitalización
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