I vantaggi di investire con pazienza nell'era dell'alta velocità
Gli investitori che desiderano battere il mercato ed evitare di competere con gli algoritmi possono trarre vantaggio dall'ignorare il rumore e concentrarsi sui fondamentali azionari.
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Per molti investitori azionari oggi, le strategie tradizionali collaudate, come quella di concentrarsi sul lungo termine, possono sembrare antiquate. C'è una maggiore urgenza di perseguire guadagni a breve termine, come dimostrano gli elevati volumi di scambi e i periodi di detenzione molto più brevi.
L'emergere del trading algoritmico, degli hedge fund e delle strategie passive ha intensificato queste tendenze, ma ci sono prove sufficienti che i metodi collaudati funzionano ancora. Tra questi vi sono l'attenzione al lungo termine e il riconoscimento che la crescita degli utili societari è sempre stata, storicamente, il principale motore dei rendimenti azionari a lungo termine. L'analisi tradizionale dei titoli azionari, incentrata sui fondamentali delle società, rimane un modo efficace per ottenere rendimenti superiori al mercato. Tuttavia, richiede un'applicazione rigorosa e disciplinata per identificare le società destinate a registrare una crescita che non è ancora stata compresa dal mercato.
Di seguito illustriamo cosa comporta tale disciplina, ma prima vale la pena esaminare l'attuale contesto di investimento e perché le strategie di investimento tradizionali continuano a dimostrare di offrire il modo migliore per perseguire rendimenti eccezionali.
La tecnologia ha reso possibili il trading ad alta velocità e il pensiero a breve termine, e nessuno dei due porta a risultati dimostrabilmente migliori
Negli ultimi decenni una profonda trasformazione ha rimodellato i mercati azionari. Mentre in passato predominavano investitori pazienti con orizzonti pluriennali, molti investitori ora operano con un maggiore senso di immediatezza, detenendo azioni per mesi, settimane o anche meno.
Figura 1: Gli orizzonti degli investitori, e la pazienza, si sono accorciati
Fonte: World Federation of Exchanges, Fondo Monetario Internazionale, Borsa di New York e NASDAQ, capitalizzazione di mercato divisa per il valore totale del fatturato.
Diverse forze hanno contribuito a determinare questo cambiamento.
- L'ascesa del trading algoritmico e ad alta frequenza ha ridotto drasticamente i costi e l'attrito associati all'esecuzione delle operazioni. Queste tecnologie hanno permesso di effettuare transazioni in millisecondi anziché in giorni o settimane.
- Gli hedge fund e i veicoli simili hanno rafforzato la loro presenza sui mercati azionari. Questi investitori implementano strategie che privilegiano i guadagni a breve termine, l'arbitraggio rapido alla ricerca di piccole differenze di prezzo sul mercato e il riposizionamento tattico del portafoglio. Il pensiero a lungo termine, con allocazioni strategiche, non è in genere una priorità.
- L a rapida espansione delle strategie di investimento passivo ha rimodellato le dinamiche di mercato. Gli exchange-traded fund (ETF) e altri veicoli che replicano gli indici sono i principali attori dei mercati odierni. Di conseguenza, una notevole quantità di trading è ora influenzata dall'acquisto e dalla vendita automatizzati e basati su regole, nonché dal riposizionamento periodico che questi veicoli devono effettuare quando gli indici che seguono si ribilanciano.
Gli approcci tradizionali offrono ancora il miglior potenziale per sovraperformare il mercato in generale
Per gli investitori che perseguono rendimenti superiori a quelli offerti dai mercati generali, competere con questi nuovi attori alle loro condizioni è inutile. I trader algoritmici dispongono già dei sistemi di trading più veloci. L'investimento guidato dal gregge influenza gran parte del flusso in entrata e in uscita dalle strategie passive. È ovvio che non sia possibile sovraperformare il consenso quando lo si segue. La buona notizia è che non è necessario farlo. Numerose ricerche accademiche dimostrano che le strategie tradizionali offrono ancora percorsi promettenti per ottenere rendimenti superiori nei mercati azionari.
- Periodi di investimento più lunghi hanno prodotto risultati superiori. Uno studio ha rilevato che gli investitori istituzionali con i periodi di detenzione più lunghi sovraperformano i loro omologhi orientati al breve termine di circa il 3% all'anno.1 In altre parole, i mercati premiano in ultima analisi coloro che resistono alle pressioni a breve termine e danno prova di pazienza.
- I fondamentali sono ancora importanti perché i prezzi delle azioni a lungo termine seguono gli utili societari. Analisi empiriche dimostrano che circa l'80-90% dei rendimenti azionari a lungo termine è direttamente attribuibile alla crescita degli utili societari e dei dividendi. Ciò sottolinea quanto sia fondamentale la vera redditività sottostante di un'azienda per determinare il valore delle azioni.2,3 Ulteriori studi hanno dimostrato che la crescita costante degli utili influisce in modo significativo sulla performance azionaria a lungo termine.4,5 Tutto ciò dimostra il valore delle strategie che si basano sulla tradizionale analisi fondamentale dei titoli: valutare la solidità dei bilanci delle società, la qualità dei loro team di gestione, valutare i loro vantaggi competitivi, proiettare il loro potenziale di guadagno e determinare se i loro attuali prezzi azionari sono costosi o economici rispetto a tali previsioni di utili.
Gli investitori che si concentrano sui fondamentali, con un processo rigoroso, hanno l'opportunità di eccellere
Una volta riconosciuta l'importanza storica degli utili societari nel guidare i prezzi delle azioni a lungo termine, la domanda successiva è: qual è potenzialmente il modo migliore per identificare le società con i fondamentali più solidi e il maggior potenziale di rendimenti eccezionali? Crediamo che l'obiettivo possa essere raggiunto con una serie di strategie disciplinate.
- Identificare i "divari di crescita" che si verificano quando il potenziale di crescita di un'azienda non è ancora pienamente riflesso nel suo prezzo. Anche gli investitori sofisticati che si concentrano sui fondamentali, come molti analisti di ricerca delle principali società di investimento, spesso non riescono a guardare abbastanza lontano nel futuro. Coloro che hanno orizzonti più lunghi - analizzando il potenziale di rendimento delle società non solo nei prossimi 12 mesi, ma nei prossimi tre-cinque anni - possono identificare significativi "divari di crescita" tra le stime di consenso sugli utili e il potenziale di crescita a lungo termine delle società. Come illustrato nella Figura 2, i vantaggi competitivi strutturali e sostenibili di un'azienda, nonché la sua capacità di innovazione, possono produrre guadagni a lungo termine che superano significativamente le aspettative di consenso.
Figura 2: I mercati spesso non riescono a guardare abbastanza avanti e non riescono a cogliere i benefici a lungo termine dei vantaggi competitivi
- Trovare aziende con "divari economici" che consentano loro di sostenere vantaggi competitivi a lungo termine. Determinare quali aziende sono in grado di colmare questi gap di crescita richiede un'analisi rigorosa e approfondita. Riteniamo che un modo per restringere la ricerca sia quello di cercare aziende con vantaggi che funzionano efficacemente come fossati di castelli che bloccano l'accesso agli intrusi, ovvero i concorrenti che vorrebbero sottrarre loro parte della quota di mercato. Questi fossati possono assumere molte forme. Un'azienda può avere un marchio quasi imbattibile che i clienti preferiscono costantemente. Può avere prodotti proprietari o accesso esclusivo a risorse preziose. L'azienda può beneficiare di approvazioni normative o licenze legacy che sono difficili da ottenere per i nuovi arrivati. Le aziende possono anche avere un ampio raggio d'azione operativo e godere di economie di scala che creano un'elevata barriera all'ingresso per le nuove imprese perché non possono eguagliare tale ampiezza o competere sui costi. La ricerca conferma ancora una volta i meriti di questo approccio. Dimostra che le aziende con significativi vantaggi competitivi tendono a generare rendimenti superiori e più stabili sul capitale, superando spesso anche le aspettative di consenso sui loro utili.6
- Concentrarsi sulla persistenza degli utili. Guardare solo agli utili attuali e alle proiezioni degli utili a breve termine non è sufficiente. È anche importante valutare se un'azienda sarà in grado di aumentare i propri guadagni su più anni. Uno studio ha dimostrato che le società con utili in costante crescita sovraperformano significativamente i loro concorrenti, ottenendo rendimenti annuali superiori di circa il 7%.7
- Analizzare contabilmente gli utili, privilegiando quelli basati sulla liquidità rispetto a misure contabili basate principalmente sulle competenze. Uno studio ormai famoso ha rilevato che i portafogli che favoriscono le aziende con un elevato rapporto flusso di cassa/utili offrono costantemente rendimenti anomali di circa il 10% all'anno, sovraperformando di gran lunga i portafogli dominati da aziende con elevati accantonamenti (voci contabili come aumenti dei crediti, rettifiche delle scorte, deprezzamenti o altre misure non monetarie) che possono gonfiare temporaneamente gli utili dichiarati senza riflettere una generazione di cassa sostenibile.8
- Utilizzare la consapevolezza dei pregiudizi degli investitori per identificare le opportunità. Come hanno dimostrato numerosi studi sulla finanza comportamentale, gli operatori di mercato sono inclini a pregiudizi sistematici e irrazionali, come eccessivo ottimismo, ancoraggio (aggrapparsi alle informazioni passate e ignorare le nuove intuizioni) ed effetto gregge, che possono distorcere i prezzi delle azioni e le aspettative di guadagno. Le previsioni di consenso si basano spesso sul sentiment degli investitori piuttosto che su un'analisi puramente razionale. Una ricerca ha dimostrato che gli investitori che sono in sintonia con i pregiudizi comportamentali possono anticipare meglio e capitalizzare meglio i momenti in cui l'eccessivo ottimismo o il pessimismo ingiustificato causano il disallineamento dei prezzi delle azioni con i fondamentali sottostanti.9 Un altro studio ha rilevato che alcuni di questi pregiudizi, tra cui l'eccessivo ottimismo e l'ancoraggio, sono particolarmente diffusi nei settori in crescita del mercato, come quello tecnologico. Inoltre, la stessa ricerca ha rilevato che gli investitori che considerano questi pregiudizi hanno ottenuto extrarendimenti di circa l'8% all'anno.10
- Cercare team di gestione di alta qualità i cui incentivi siano allineati con gli interessi degli azionisti. Il famoso investitore Warren Buffett è uno dei maggiori sostenitori dell'idea che la remunerazione dei dirigenti debba essere legata agli interessi degli azionisti a lungo termine e non a misure a breve termine, come le variazioni del prezzo trimestrale o annuale delle azioni della società. Le aziende che si concentrano sulla creazione di valore a lungo termine tendono a generare una crescita degli utili più sostenibile e spesso superano le aspettative di consenso per periodi prolungati.
- Selezionare le società che prendono decisioni disciplinate sull'allocazione del capitale. Coloro che reinvestono gli utili in modo da offrire rendimenti incrementali o riacquistano strategicamente azioni sottovalutate delle proprie azioni, creano un valore significativo per i loro azionisti nel tempo. Ancora una volta, gli studi lo dimostrano. Una ricerca mostra che la competenza nell'allocazione del capitale è direttamente correlata alla performance finanziaria a lungo termine di un'azienda e ai rendimenti azionari.11 Pertanto, gli investitori in grado di valutare con precisione l'efficacia delle decisioni di allocazione del capitale delle società hanno maggiori probabilità di sovraperformare.
- Resistire alle tentazioni create dal rumore a breve termine e non vacillare dall'impegno di lungo termine. È difficile resistere al fascino dell'ultima moda degli investimenti, all'opportunità percepita di prevedere con precisione un ciclo economico o di scommettere sulla direzione a breve termine del mercato. Il rumore del mercato, le narrazioni dei media e la performance quotidiana alimentano queste tentazioni. Resistere a queste distrazioni richiede una disciplina e una forza emotiva eccezionali, in particolare nel bel mezzo di mercati volatili. Investire con successo significa padroneggiare se stessi e i mercati. Tuttavia, tutte le ricerche citate in questo documento dimostrano che mantenere un approccio disciplinato e a lungo termine può portare a performance significativamente superiori.
Nella corsa agli investimenti, la tartaruga batte la lepre
In definitiva, un successo duraturo degli investimenti non dipende da reazioni rapide o dall'inseguimento di un consenso affollato, ma piuttosto da decisioni deliberate fondate su un'analisi approfondita, giudizio e pazienza. Questo sembra dimostrare in modo decisivo che negli investimenti, come nella vita, la gara non è vinta dai veloci, ma dai costanti.
Fonti:
- "Mutual Fund Investment Horizon and Performance" presentato alla China International Conference in Finance (CICF) 2013. A cura di Chunhua Lan, Fabio Moneta e Russ Wermers. E "Per i gestori di fondi d'investimento professionali, 'andare long' è una strategia vincente", University of Maryland Research, Russ Wermers, Fabio Moneta e Chunhua Lan, 2024
- "Earnings Growth: The Two Percent Dilution", Giornale degli analisti finanziari, William J. Bernstein e Robert D. Arnott, settembre/ottobre 2003
- "Stocks for the Long Run: The Definitive Guide to Financial Market Returns & Long-Term Investment Strategies" di Jeremy J. Siegel, McGraw-Hill Education, 6esimo Edizione, 13 settembre 2022
- "Size and Book-to-Market Factors in Earnings and Returns", Il giornale della finanza, Eugene F. Fama e Kenneth R. French, marzo 1995
- "The Level and Persistence of Growth Rates", Il giornale della finanza, Louis K. C. Chan, Jason Karceski e Josef Lakonishok, 21 marzo 2023
- "Value Investing: From Graham to Buffett and Beyond" (A book), Bruce C. N. Greenwald, Judd Kahn, Paul D. Sonkin e Michael Van Biema. Prima edizione pubblicata da Wiley nel 2001 (2Nd edizione di Greenwald, Kahn e altri.)
- "The Level and Persistence of Growth Rates", Il giornale della finanza, Louis K. C. Chan, Jason Karceski e Josef Lakonishok, 21 marzo 2002
- "Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flows about Future Earnings?", The Accounting Review, Richard G. Sloan, luglio 1996
- "A Survey of Behavioral Finance", capitolo 18 del Manuale di economia della finanza, di Nicholas Barberis e Richard Thaler, pubblicato da Elsevier. Settembre 2022
- "Do Analysts and Auditors Use Information in Accruals?" Giornale di ricerca contabile, Mark T. Bradshaw, Scott A. Richardson e Richard G. Sloan, giugno 2001
- "More Than You Know", Columbia University Press, Michael J. Mauboussin, 2006
Materiale di base aggiuntivo ottenuto da:
"Institutional Holding Periods", Cornell University, Bidisha Chakrabarty, Pamela C. Moulton, Charles Trzcinka* 29 aprile 2013
Definizioni:
Il trading algoritmico implica l'uso di programmi informatici e algoritmi per eseguire automaticamente gli ordini di trading in base a criteri predeterminati come tempistica, prezzo o volume. Questo approccio mira a ottimizzare le strategie di trading, ridurre al minimo i costi e gestire il rischio in modo più efficiente rispetto al trading manuale.
L'investimento passivo è una strategia d'investimento che cerca di replicare la performance di un indice di mercato o di un benchmark, piuttosto che selezionare attivamente i titoli. L'investimento passivo comporta in genere l'acquisto e la detenzione di portafogli diversificati a lungo termine, con l'obiettivo di ottenere rendimenti costanti e ridurre al minimo i costi di transazione.
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