Oro su nuovi massimi: le prospettive per il 2026
Questo andamento dei prezzi può essere sostenuto?
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Nel corso del 2025 il prezzo dell'oro ha raggiunto 45 nuovi massimi storici e l'aumento del 65% registrato nell'anno ha superato di gran lunga qualsiasi risultato ottenuto nel mercato rialzista degli anni 2000. Nell'era moderna solo l'inizio e la fine degli anni '70 hanno registrato aumenti di questa portata.
Questo andamento dei prezzi si applica sia all'oro, sia al complesso dei metalli preziosi in generale. La domanda che gli investitori si pongono è: questo andamento dei prezzi può essere sostenuto?
Storia del prezzo dell'oro
All'inizio degli anni '70, gli Stati Uniti posero fine al sistema monetario di Bretton Woods, originariamente concordato nel 1944, sospendendo temporaneamente la convertibilità del dollaro in oro. Il presidente Nixon esercitò una forte influenza sulla Federal Reserve affinché riducesse i tassi di interesse in vista delle elezioni del 1972, dopodiché l'economia globale subì uno shock inflazionistico causato dal petrolio nel 1973.
Il risultato fu una crisi di credibilità del dollaro e un enorme mercato rialzista dell'oro con tre aumenti annuali consecutivi dei prezzi superiori al 40%.
L'attuale contesto geopolitico e fiscale presenta alcune somiglianze con i primi anni '70, ma anche alcune grandi differenze.
Tra le somiglianze, troviamo il fatto che lo status quo monetario è sotto pressione, oggi come allora, che la Casa Bianca sta facendo pressione sulla Fed affinché stimoli l'economia con un taglio dei tassi in vista delle elezioni di mid-term, che c’è una grande competizione tra potenze mondiali (negli anni ’70 Usa vs. Urss, oggi Usa vs. Cina), e, infine, assistiamo a una estrema concentrazione del mercato azionario statunitense.
Le differenze riguardano invece la fragilità fiscale globale (il rapporto debito/Pil negli Usa era del 35% circa negli anni ’70, mentre oggi è superiore al 120%), la polarizzazione politica e la disuguaglianza di ricchezza negli Stati Uniti, con una situazione oggi più estrema rispetto agli anni '70, la forza industriale e le risorse finanziarie della Cina, che sono di gran lunga superiori a quelle mai raggiunte dall'Unione Sovietica, il potenziale trasformativo dell'intelligenza artificiale come motore tecnologico binario e il fatto che i mercati energetici sono depressi (per ora) e l’intensità petrolifera del Pil globale è molto più bassa.
È interessante notare che le prime due di queste differenze (fragilità fiscale e disuguaglianza di ricchezza) affondano le loro radici, attraverso la crisi finanziaria globale del 2008 e il quantitative easing che ne è seguito, proprio nel 1971. Fu allora che il passaggio a un sistema monetario puramente fiat gettò le basi per il massiccio accumulo di spesa sostenuta dal debito che ne seguì.
Restiamo convinti che l'evoluzione dell'oro da strumento di copertura ciclico sensibile ai tassi ad allocazione di portafoglio secolare “antifragile” abbia ancora molta strada da fare. Il picco secolare sarà raggiunto quando i fattori geopolitici e fiscali saranno risolti (dando il via a un nuovo status quo) o quando la domanda stessa sarà innegabilmente satura. Non riteniamo che nessuno di questi requisiti sia vicino al raggiungimento.
Le notizie, a inizio 2026, continuano a parlare chiaramente di temi geopolitici e fiscali a lungo termine. La minaccia all'indipendenza della Federal Reserve - e alla credibilità istituzionale degli Stati Uniti rappresentata dall'indagine penale sul presidente Powell - è evidente.
Il ruolo della Cina è fondamentale. In effetti, il suo ruolo nell'ampio mercato rialzista dei metalli preziosi è sottovalutato e rende questo ciclo molto diverso dai cicli precedenti. Le riserve auree della Banca popolare cinese, pari all'8% del totale delle attività, suggeriscono che il 92% delle riserve cinesi rimane denominato in dollari statunitensi o nelle valute degli alleati degli Stati Uniti (euro, yen o sterlina britannica). Nel grafico riportiamo a titolo di riferimento le medie delle riserve auree del Sudafrica, della Russia e dei paesi sviluppati. Nel contesto del rischio di future sanzioni e dell'aggravarsi dei problemi di credibilità dei titoli del Tesoro statunitensi, l'8% sembra troppo basso.
Argento e platino in forte rialzo
Verso la fine del 2025 anche i metalli bianchi (argento e metalli del gruppo del platino) hanno registrato un rialzo, mentre i mercati erano caratterizzati da una estrema tensione. La volatilità rimarrà molto più elevata rispetto all'oro in questi mercati, ma il potenziale di rialzo rimane significativo.
Prospettive per i titoli auriferi
Le azioni aurifere hanno chiuso dicembre con un rialzo del 4% circa (media dei principali indici), lasciando i principali benchmark azionari auriferi in rialzo tra il 150% (Philadelphia Gold and Silver) e il 169% (FTSE Gold Miners) per l'intero anno solare.Nel complesso, il 2025 è stato un anno record e sembra un caso del tutto eccezionale per le azioni aurifere. Lo scetticismo riguardo a ulteriori guadagni futuri è significativo, e comprensibile.
Se si osserva il rapporto medio tra il prezzo delle azioni aurifere e quello dell'oro fisico nel periodo 2022/23/24, le azioni aurifere risultano superiori di circa il 25%, nonostante un contesto di margini e rendimenti completamente trasformato.
Come continuiamo a sottolineare ripetutamente, ci sorprende che, nonostante i margini operativi siano superiori di oltre il 150% rispetto al breve picco del 2020, le azioni aurifere rimangano oggi più convenienti rispetto ai lingotti d'oro (in termini di prezzo) rispetto a quanto lo fossero allora.
In termini di rendimento del capitale investito (ROIC), nel 2025 i titoli auriferi hanno superato l'indice S&P 500 su base annua. Il ROIC del settore è stato decisamente negativo nella fase di mercato ribassista del periodo 2013-2015. In prospettiva, le stime del ROIC per i titoli auriferi sono destinate a salire oltre il 20% e sono più che doppie rispetto a quelle dell'indice S&P 500.
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