La deflazione potrebbe rivelarsi una buona notizia per l’azionario cinese
Gli investitori sono alla disperata ricerca di un catalizzatore che inneschi una svolta sui mercati cinesi
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Gli investitori sono alla ricerca di un catalizzatore che inneschi una svolta nel mercato azionario cinese. Abbiamo rivisto al rialzo le nostre previsioni di crescita, ma è difficile che un miglioramento marginale dei dati economici favorisca un rally azionario. Di contro, è più probabile che l’innesco provenga da un’inversione di rotta nelle decisioni politiche. Le cattive notizie potrebbero trasformarsi in buone se il rischio crescente di una vera e propria deflazione costringesse Pechino ad agire.
Un quadro esterno solido
Sta iniziando ad affermarsi l’opinione secondo cui una ripresa del ciclo produttivo globale sosterrebbe le esportazioni cinesi, dopo la recente impennata dei PMI nel comparto manifatturiero. Diversi indicatori anticipatori sono attualmente in linea con una crescita delle esportazioni nominali della Cina di circa il 15% su base annua entro la metà del 2024. Le esportazioni cinesi hanno sicuramente iniziato bene il 2024, con una crescita a gennaio e febbraio molto più forte del previsto, pari al 7,1% a/a.
Nel contempo, abbiamo rivisto significativamente al rialzo il dato sulla crescita globale nelle nostre ultime previsioni, in particolare negli USA, dove il quadro dei consumi è solido. Ciò implica che la domanda finale sarà abbastanza forte da sostenere ulteriori incrementi delle esportazioni rispetto a quanto avevamo ipotizzato in precedenza. Pertanto, anche se gli scambi commerciali netti hanno sottratto circa 1 punto percentuale alla crescita del Pil nell’ultimo anno, dovrebbero iniziare a contribuire a un livello simile nei prossimi mesi.
Per quanto riguarda il quadro interno, negli ultimi mesi, si è registrata una spinta al credito, sulla scia dell’emissione di titoli di Stato, poiché ha iniziato a trasparire dai dati una politica fiscale più accomodante. Il cattivo stato delle finanze dei governi locali suggerisce che questo sostegno fiscale sarà meno efficace rispetto al passato. Tuttavia, la storia dimostra che l’impulso creditizio in genere guida l’attività entro nove mesi, e quindi dovremmo aspettarci un certo supporto all’attività nei mesi a venire. Il fatto è che finora gli stimoli sono stati frammentari e l’NPC ha segnalato solo un ulteriore allentamento marginale della politica fiscale previsto per quest’anno. Di conseguenza, è probabile che tale sostegno alla crescita venga meno nel corso di quest’anno, facendo emergere una domanda di credito di fondo molto debole del settore privato, che può essere ricondotta alla crisi del mercato immobiliare.
Il taglio di 25 punti base del tasso preferenziale sui prestiti a cinque anni di febbraio - il più significativo taglio al tasso utilizzato per valutare i mutui - potrebbe offrire uno stimolo agli acquisti di case. Tuttavia, è improbabile che risolva l’enigma relativo alla debolezza della domanda di credito. In questo momento il costo del credito non sembra essere il fattore limitante sulla crescita dei prestiti, ma parrebbe valere, invece, per quanto riguarda l’assenza di domanda per i prestiti.
Tenendo presente tutto ciò, ipotizziamo che sarebbe necessario un ulteriore allentamento per raggiungere comodamente l'obiettivo del governo, ossia una crescita di “circa il 5%” quest'anno. Attualmente prevediamo una crescita del Pil del 4,8% quest’anno e del 4,5% nel 2025, in rialzo dal 4,5% e 4,3% rispettivamente.
La deflazione resta una preoccupazione
La debolezza del quadro interno non solleva solo interrogativi sulla continuità di un’eventuale ripresa della crescita, ma anche sulla capacità della Cina di continuare a scongiurare la deflazione. Negli ultimi due o tre anni, l’inflazione headline è stata costantemente inferiore alle nostre aspettative, in particolare a causa degli effetti sui prezzi dei prodotti alimentari, che sono difficili da prevedere. I dati di gennaio hanno evidenziato un calo dell’inflazione dello 0,8% a/a, la flessione più consistente da oltre un decennio. Tuttavia, dal quadro più ampio emerge che, al di là di tutte queste distorsioni, l’inflazione core è in calo dal 2017/18 e, negli ultimi sei mesi, ha registrato una media di circa lo 0,5% a/a.
È logico osservare le variazioni dei prezzi al consumo mese su mese (m/m), tuttavia queste cifre non sono destagionalizzate, il che le rende vulnerabili a grandi oscillazioni. Per eliminare questa problematicità, abbiamo destagionalizzato noi stessi i dati e abbiamo analizzato la media trimestrale delle variazioni m/m fino a gennaio. Dai dati si evince che gli effetti dei prezzi delle materie prime stanno ancora esercitando pressioni deflazionistiche sull’economia, e diversi componenti alimentari mostrano cali m/m, unitamente ad alcuni settori legati all’energia, come il carburante per i veicoli e i servizi di pubblica utilità. Anche le diminuzioni dei prezzi degli elettrodomestici sono ragionevoli, considerata la debolezza delle attività nel settore immobiliare, mentre alcuni settori dei servizi, come quelli delle comunicazioni e dei trasporti, hanno registrato una flessione dei prezzi.
La preoccupazione è che, in un contesto di debolezza della domanda interna e di prove aneddotiche di debolezza del mercato del lavoro e di tagli ai salari nominali, l’inflazione venga sostenuta da una manciata di settori nell’ambito dei servizi.
Deflazione: è questo il possibile catalizzatore?
Ciò sembra lasciare la Cina in una posizione precaria: fare affidamento sulla cultura, le attività ricreative e il turismo per tenere alti i prezzi, mentre sussiste chiaramente il rischio che anche il potere di determinazione dei prezzi in questi settori inizi a svanire.
Le autorità cinesi sono preoccupate per via del rischio di scivolare in una spirale debito-deflazione simile a quella giapponese. La previsione sull’inflazione del governo, pari al 3% per quest'anno, sembra estremamente ottimistica. In effetti, abbiamo ridotto la nostra proiezione per l’inflazione headline quest’anno ad appena lo 0,2%.
Teoricamente, i segnali di deflazione, in un momento in cui il governo prevede un aumento significativo dell’inflazione, dovrebbero indurre un cambiamento significativo nel processo decisionale nell’ottica di aumentare la pressione sui prezzi. Considerando che gli investitori sono alla disperata ricerca di un catalizzatore che inneschi una svolta sui mercati cinesi, cresce la possibilità che le cattive notizie per l’economia possano iniziare a diventare buone notizie per i mercati. Un ritorno alle riforme strutturali rappresenterebbe una spinta rialzista pluriennale. Tuttavia, uno stimolo fiscale più consistente, volto a rilanciare la domanda, potrebbe probabilmente rivelarsi più efficace nel breve termine.
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