El ajuste de las valoraciones en India ha mejorado las oportunidades, pero sigue siendo necesario mantener la cautela
La baja rentabilidad de la India se explica en gran medida por la dinámica relativa de los beneficios y las valoraciones frente a los mercados favorecidos por la inteligencia artificial. El reajuste de las valoraciones es real, pero aún no está claro cuál puede ser el catalizador que impulse una mejora sostenida de la rentabilidad relativa.
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La India presenta una buena tendencia de crecimiento en el contexto de los mercados emergentes. Se trata de una gran economía con una demografía relativamente favorable y con margen para aumentar la productividad a medida que continúa el crecimiento de la urbanización y la formalización. Además, cuenta con un historial de resultados empresariales relativamente consistentes. Sin embargo, las valoraciones suelen ser elevadas y, en ocasiones, los inversores pueden considerar que la prima de valoración supera a la prima de crecimiento. Esto ocurre en especial en períodos en los que el crecimiento de los beneficios y su impulso son más fuertes en otros mercados emergentes.
De una rentabilidad sobresaliente a la reducción de las valoraciones
La India registró una rentabilidad muy superior al del resto de mercados entre 2021 y el tercer trimestre de 2024. Durante ese periodo, los beneficios empresariales se recuperaron con fuerza tras la pandemia, mientras que las valoraciones se encarecieron progresivamente, sostenidas por el optimismo en torno a la trayectoria de crecimiento del país a medio plazo y por un aumento significativo de la inversión en acciones por parte de las familias. Al mismo tiempo, los beneficios en India superaron a los de los otros tres grandes mercados emergentes. En China, los beneficios se vieron presionados por la política de «cero COVID» y la desaceleración del sector inmobiliario, mientras que en Taiwán y Corea pesó un ciclo bajista del sector tecnológico.
Desde entonces, la renta variable india se ha quedado rezagada frente al conjunto de los mercados emergentes. En la segunda mitad de 2024, las valoraciones se situaban en niveles exigentes en comparación con su histórico, en un contexto en el que expectativas altas de crecimiento de beneficios empezaban a coincidir con una moderación del crecimiento nominal, lo que dio lugar a recortes de las previsiones de beneficios. Además, la emisión de acciones creció notablemente, ya que los propietarios de las empresas aprovecharon esas valoraciones elevadas. Como consecuencia, una proporción cada vez mayor de los flujos hacia renta variable nacional pasó a destinarse a absorber nuevas emisiones. En términos relativos, el ciclo tecnológico cambió de tendencia y, desde entonces, se ha visto impulsado por la magnitud de la inversión en inteligencia artificial, lo que ha favorecido un fuerte crecimiento de los beneficios y revisiones al alza en Taiwán y Corea. Más recientemente, el cierre efectivo del estrecho de Ormuz ha incrementado las preocupaciones de los inversores, dada la dependencia de la India de la energía importada —especialmente del Golfo— y su exposición al aumento de los precios de la energía.
Los inversores extranjeros han ido reduciendo su exposición a la India con el paso del tiempo y, en muchos casos, el peso del país en sus carteras sigue estando por debajo del que le corresponde dentro del universo emergente, según datos de Emerging Portfolio Fund Research. La combinación de un mercado débil y un crecimiento continuo de los beneficios ha provocado una compresión de múltiplos.
¿Es momento de aumentar las asignaciones a este mercado?
Creemos que la India sigue teniendo una posición inferior para los inversores en mercados emergentes. ¿A qué se debe esto?
¿Son suficientes los múltiplos más bajos para atraer flujos de inversión?
Las valoraciones han mejorado en términos absolutos y en relación con el conjunto de los mercados emergentes. Sin embargo, aunque los múltiplos bancarios parecen atractivos en comparación con su histórico, consideramos que carecen de catalizadores a corto plazo. Los múltiplos no bancarios se han moderado, pero siguen siendo exigentes en términos históricos. Esto no es inusual. A la hora de invertir en la India, los inversores deben saber que existe una prima de valoración que persistirá, y que el impulso de los beneficios y la fortaleza relativa pueden ser factores más determinantes para el comportamiento del mercado.
¿Existen factores proprios que impulsen la rentabilidad de la India?
Uno de los catalizadores previstos para 2026 era una reaceleración del crecimiento nominal, sostenida por la flexibilización monetaria previa y la reducción del lastre fiscal, que se esperaba que contribuyera a la mejora de la demanda interna. Este catalizador se ha vuelto menos seguro debido a la interrupción del tráfico marítimo a través del estrecho de Ormuz. La India está más expuesta que otros mercados emergentes clave: es un importante importador de energía, y, además, los alimentos y los combustibles constituyen un peso relevante en la cesta del Índice de Precios al Consumo (IPC). Aunque el país ha ido avanzando en la toma de medidas para solucionar los problemas ligados a la oferta, el aumento de los precios energéticos repercute en los términos de intercambio, el tipo de divisa, la inflación, la política monetaria y el déficit fiscal. Cualquier aumento de la inflación de los alimentos podría verse agravado por un posible fenómeno meteorológico de El Niño, históricamente asociado a lluvias monzónicas más débiles.
Una solución duradera entre Estados Unidos e Irán que restablezca los flujos normales de transporte marítimo a través del estrecho sería probablemente favorable para la confianza del mercado. Sin embargo, esperamos que la inflación de la India se mantenga elevada hasta 2027 y no consideramos que las valoraciones sean lo suficientemente atractivas como para justificar un aumento de la exposición basándose únicamente en este factor.
¿Y en términos relativos?
Un segundo factor a corto plazo, y en nuestra opinión, el más importante, es la rentabilidad del hardware tecnológico. Las tecnologías de la información (TI) tienen un peso significativo en el índice de referencia MSCI Emerging Markets, y dentro de este sector, predomina el hardware tecnológico, los llamados «picos y palas» de la IA. Actualmente, las TI representan una parte relevante del índice de referencia MSCI Emerging Markets tras un periodo de rentabilidad significativamente superior a la del mercado. Como consecuencia del crecimiento sustancial de la inversión en capital relacionado con la IA, las empresas de la cadena de suministro tecnológico han gozado de una notable expansión de su mercado potencial, y sus beneficios y rentabilidades se han visto aún más favorecidos por el poder de fijación de precios y el apalancamiento operativo. El crecimiento de los beneficios en el sector de las TI sigue siendo muy sólido.
Desde un enfoque macroeconómico, mantenemos la convicción, de que la inversión asociada a la IA se mantendrá elevada a corto plazo: la capacidad de los modelos sigue mejorando rápidamente, los casos de uso comercial de la IA están demostrando su viabilidad, la capacidad de inferencia está creciendo con gran fuerza y sigue existiendo un déficit de cómputo. Sin embargo, las expectativas y las valoraciones a nivel empresarial son cada vez más elevadas, lo que genera el riesgo de que, en algún momento, se produzca una desaceleración del crecimiento de los beneficios o nuevas revisiones a la baja. Aunque es muy difícil anticipar cuándo podría producirse esto, es posible que los inversores empiecen a reducir su exposición al sector tecnológico y a interesarse por mercados con dinámicas diferentes. En ese contexto, la India podría atraer flujos de capital extranjero, procedentes de inversores que busquen una exposición al crecimiento nacional a más largo plazo y mayor estabilidad en los beneficios.
Esto cobra aún más relevancia, ya que en general, los inversores extranjeros tienen menos exposición a la India. Creemos que, si el liderazgo del mercado deja de centrarse en el sector de las TI, bastaría con que esa menor exposición se redujera para que volvieran a producirse flujos significativos.
¿Sigue siendo tan sólida la situación estructural de la India?
La tesis sobre el crecimiento estructural de la India se mantiene intacta, aunque con un nuevo riesgo relevante: hasta qué punto la inteligencia artificial podría afectar las exportaciones de servicios de la India. El peso de las exportaciones en el PIB del países es relativamente bajo en el contexto de los mercados emergentes, pero la proporción de los servicios dentro de las exportaciones es elevada. Por lo tanto, las implicaciones económicas de la adopción de la IA podrían ser más significativas para la India que para algunos mercados emergentes impulsados por la industria manufacturera. Es posible que la IA no solo afecte a los servicios de TI, sino también a la externalización de procesos empresariales en general. El alcance y la magnitud de esta disrupción aún no están claros, y es posible que la India se adapte, ya que mejora la capacidad y la productividad de los trabajadores y las empresas indias. No obstante, se trata de un riesgo que vigilaremos de cerca.
Conclusión
Las perspectivas estructurales de la India siguen siendo atractivas, y las valoraciones ya no son tan elevadas como lo eran a finales de 2024. Sin embargo, es poco probable que la mera compresión de las valoraciones baste por sí sola para impulsar una mejora sostenida de la rentabilidad relativa. Los riesgos macroeconómicos a corto plazo han aumentado, mientras que el crecimiento de los beneficios empresariales sigue siendo considerablemente más fuerte en aquellos segmentos del mercado expuestos al ciclo de inversión en IA.
Seguimos considerando que la India es un mercado con características atractivas a largo plazo, pero, por el momento, creemos que conviene mantener la cautela. Una postura más constructiva requeriría probablemente de una reaceleración del crecimiento de los beneficios nacionales, un mayor ajuste de las valoraciones o de reducirla exposición a la tecnología relacionada con la IA.
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