Gestion obligataire mondiale flexible : vues mensuelles - septembre 2024
Nous percevons un risque croissant d'atterrissage brutal, et la réduction de 50 points de base des taux par la Fed semble indiquer qu'elle partage cette inquiétude.
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Nous avons de nouveau augmenté la probabilité d'un atterrissage brutal, bien que le scénario de l’atterrissage en douceur reste le plus probable à ce stade
Source : Équipe de Gestion obligataire mondiale flexible au 12 août 2024.
À titre illustratif uniquement. Un « atterrissage en douceur » désigne un scénario dans lequel la croissance économique ralentit et les pressions inflationnistes s’atténuent. Un « atterrissage brutal » désigne à l’inverse une chute brutale de l’activité économique nécessitant potentiellement des baisses de taux d'intérêt supplémentaires. Dans un scénario « sans atterrissage », l’inflation demeure persistante, impliquant que les taux d’intérêt pourraient rester élevés plus longtemps.
Risques croissants à l'approche de l'automne
Alors que l’été laisse place à l’automne, plusieurs facteurs continuent d'augmenter les risques d'un atterrissage brutal. Premièrement, la nouvelle détérioration du cycle manufacturier mondial et, deuxièmement, les signes croissants de fragilité du marché du travail américain.
Le mois dernier, nous avons exprimé nos préoccupations croissantes concernant le secteur manufacturier mondial. Depuis lors, la situation ne s’est pas améliorée, avec des indicateurs avancés tels que les nouvelles commandes de l’enquête ISM manufacturier, l’indice PMI de la zone euro et l’indice PMI chinois Caixin, qui ont tous continué de baisser par rapport à des niveaux déjà faibles.
En Europe, le secteur automobile s'est affaibli en raison de la combinaison de forces conjoncturelles et structurelles, et les perspectives restent inquiétantes pour cette industrie d'une importance macroéconomique significative.
Dans le même temps, bien que le marché du travail américain reste relativement solide pour l'instant, les risques de dégradation ont augmenté. La croissance de l’emploi a ralenti dans tous les secteurs, les offres d’emploi dans le secteur privé ont considérablement diminué et la confiance des consommateurs dans le marché du travail s’est affaiblie.
En termes absolus, aucun de ces indicateurs n'est catastrophique à leurs niveaux actuels. Nous sommes rassurés par le fait que bien que la croissance de l'emploi ralentisse, les pertes d'emplois réelles (mesurées par les demandes initiales d’allocations chômage et les licenciements) restent faibles. Cependant, le marché du travail ne suit pas une trajectoire linéaire. Attendre que les signes de faiblesse se manifestent clairement avant d'agir pourrait signifier réagir trop tard. L'affaiblissement que nous observons dans divers indicateurs a déjà accru le risque d'atteindre un point de basculement à partir duquel une récession du marché du travail deviendrait inévitable. Nous ne pensons pas y être encore, mais nous sommes plus proches que nous ne l’étions, et nous préférerions éviter de nous en rapprocher davantage.
Lors de la conférence de Jackson Hole il y a quelques semaines, le président de la Fed, Jerome Powell, a reconnu la pertinence de ces mêmes préoccupations en admettant les risques croissants pour le marché du travail et la marge de manœuvre disponible pour les atténuer. Dans son discours sur les perspectives économiques de fin août, il a déclaré : « Le niveau actuel de notre taux directeur nous donne amplement de marge de manœuvre pour réagir à tous les risques auxquels nous pourrions être confrontés, y compris le risque d’un nouvel affaiblissement indésirable des conditions du marché du travail. »
En d'autres termes, les niveaux actuels sont satisfaisants, mais une nouvelle dégradation ne le serait pas. La Fed a confirmé ces propos par des actions concrètes lors de sa dernière réunion. Cependant, le marché anticipe que la Fed interviendra vigoureusement en réponse à des mauvaises nouvelles économiques, mais sera moins réactive face aux nouvelles positives. Cela crée un soutien naturel pour les obligations à moyen terme.
Défis européens
La probabilité plus élevée d’un atterrissage brutal s’explique également par une évaluation plus pessimiste des perspectives économiques en Europe, en particulier dans le secteur crucial de l’automobile. Le secteur manufacturier est essentiel pour l’Europe, et tout ralentissement mondial a donc un impact significatif. En outre, des questions idiosyncrasiques liées aux changements structurels de la demande et de la compétitivité persistent en arrière-plan, aggravant les problèmes conjoncturels.
Le secteur des services s’en sort mieux, mais n’est tout simplement pas assez dynamique pour compenser les turbulences du secteur manufacturier. À titre d’exemple, même l’Espagne, qui a été un moteur de croissance dans l'économie de la zone euro ces douze derniers mois, commence à montrer des signes de ralentissement dans les services, tandis que les premiers signes de fragilité apparaissent également sur le marché du travail.
Où se trouvent les opportunités ?
Malgré un rallye notable le mois dernier, nous restons optimistes sur les obligations, en raison d’une probabilité accrue d’atterrissage brutal, de la recrudescence des risques macroéconomiques et de la réponse asymétrique attendue des banques centrales aux nouvelles données économiques. Bien que les points d'entrée pour les obligations à long terme soient moins attractifs, nous cherchons à tirer parti des replis du marché en allongeant la durée de nos investissements obligataires lorsque possible.
Compte tenu de nos inquiétudes croissantes concernant l’économie de la zone euro, nous privilégions désormais la duration en Europe. La BCE a entamé son processus d’assouplissement mais est restée prudente jusqu’à présent, progressant à un rythme trimestriel avec des indications prospectives très limitées. Nous pensons que si la trajectoire macroéconomique continue de s’adoucir, il sera essentiel pour la BCE de devenir plus accommodante et d’accélérer son assouplissement.
Nous pensons également que, dans les conditions de marché actuelles, l'écart entre les taux d'intérêt des obligations à long terme et à court terme pourrait augmenter. Bien que cela soit une tendance observée à l'échelle mondiale, le Canada semble particulièrement bien positionné pour profiter de cette opportunité en raison de la faiblesse de ses perspectives macroéconomiques et de la politique accommodante menée par sa banque centrale.
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