Marchés actions désalignés : une opportunité unique pour les entreprises ayant une forte capacité de croissance composée
Une opportunité attractive pour les investisseurs actifs en actions mondiales dans un marché qui sous-estime la création de valeur à long terme.
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L’un des enseignements clés de notre philosophie d’investissement fondée sur l'« écart de croissance » est que les investisseurs ont systématiquement tendance à sous-estimer la valeur terminale des entreprises. Lorsqu’ils évaluent les perspectives de croissance à long terme d’entreprises véritablement exceptionnelles, ils ne se projettent généralement pas suffisamment loin dans le temps. Ils supposent un affaiblissement progressif et linéaire de l’avantage concurrentiel et de la croissance, alors qu’en réalité, les entreprises bien gérées disposent souvent d’une capacité exceptionnelle à générer une croissance composée. Ces entreprises réinvestissent leur capital avec succès à des niveaux élevés de rentabilité marginale, ce qui leur permet de déjouer durablement les anticipations de ralentissement et d’afficher une croissance supérieure aux hypothèses de retour à la moyenne intégrées par le marché. Ces cas d’investissement de cœur de portefeuille se retrouvent dans presque tous les secteurs, et leurs rendements à long terme ont longtemps alimenté nos portefeuilles.
L’opportunité boursière pour exploiter ce manque de visibilité de long terme est rarement apparue aussi attractive. Dans le sillage immédiat de la pandémie de Covid‑19, ces entreprises capables de générer une croissance composée (compounders), à la fois résilientes et plus dynamiques, sont devenues extrêmement recherchées, ce qui a porté leurs valorisations à des niveaux de prime élevés et réduit notre marge de sécurité. Aujourd’hui, la situation est exactement inverse. Un changement de régime majeur s’est produit : la prime de valorisation dont bénéficiaient les compounders de haute qualité s’est fortement contractée, rapprochant leurs multiples de valorisation de la moyenne du marché bien davantage que ce que l’on observait historiquement.
Le principal catalysateur de cette déconnexion des valorisations réside dans une crainte généralisée que l’intelligence artificielle générative, ainsi que la nouvelle concurrence qu’elle permet de faire émerger, viennent bouleverser les avantages concurrentiels établis. Aujourd’hui, le marché intègre des perspectives de croissance très faibles pour de nombreuses entreprises exceptionnelles. Pourtant, l’histoire ainsi que notre propre analyse fondamentale suggèrent que ces craintes sont, dans de nombreux cas, excessives. Cette importante distorsion structurelle des valorisations représente une opportunité exceptionnelle aux investisseurs disciplinés privilégiant une approche de croissance de qualité sur le long terme, leur permettant d’acquérir des entreprises de premier ordre à des valorisations proches de celles d’entreprises moyennes.
Dynamique de marché en 2026 : un marché actions à trois vitesses
Pour comprendre le marché actions actuel, il est utile de le décomposer en trois grandes catégories distinctes :
Catégorie 1 : Les gagnants de l’intelligence artificielle (infrastructure d’IA et entreprises spécialisées dans les grands modèles de langage)
Ce groupe englobe l’ensemble de la chaîne de valeur des infrastructures liées à l’IA, les fournisseurs de matériel informatique ainsi que les développeurs de modèles d’IA. Ces valeurs continuent d’afficher une dynamique particulièrement forte, soutenue par des fondamentaux solides, des révisions bénéficiaires positives et une croissance exceptionnelle du chiffre d’affaires. Nombre de sociétés tirées par l’IA sont déjà, ou deviendront, des entreprises capables de dépasser durablement les hypothèses de ralentissement intégrées par le marché, et peuvent ainsi être considérées à la fois comme des compounders de cœur de portefeuille et comme des valeurs de croissance de qualité. L’une des réalités les plus frappantes du marché actions actuel réside d’ailleurs dans la forte concentration autour d’entreprises technologiques affichant des niveaux extrêmement élevés de rentabilité et de réinvestissement.
Le rythme des progrès réalisés dans l’IA, et par conséquent l’ampleur des opportunités ainsi que d'infrastructures nécessaires à son développement, continue de surprendre positivement les investisseurs. Ce segment constitue ainsi un exemple classique de « écart de croissance », où les prévisions à court comme à long terme ne cessent d’être révisées à la hausse. Si les perspectives demeurent favorables pour l’avenir prévisible, ces activités reposent en grande partie sur d’importants investissements en capital. Les investisseurs doivent néanmoins garder à l’esprit qu’à mesure que le déploiement mondial des centres de données et d'infrastructure matérielle liée à l’IA approchera d’un niveau d’offre suffisant, la croissance ralentira sensiblement et l’intensité concurrentielle augmentera nettement. Nos portefeuilles ont conservé, de manière constante, une surpondération sur ce segment et nous restons constructifs, tout en demeurant attentifs à l’apparition d’éventuels signes de maturité.
Catégorie 2 : actifs tangibles et valeurs refuge
Cette catégorie regroupe principalement les services aux collectivités, les matériaux, certaines entreprises industrielles fortement intensives en actifs, les réseaux de télécommunications ainsi que les grands établissements bancaires disposant de bilans importants. Ces valeurs ont bénéficié d’une nette revalorisation, les investisseurs ayant réalloué leurs capitaux vers des segments perçus comme relativement peu exposés aux risques de disruption liés à l’IA. L'infrastructure physique essentielle et les actifs tangibles ne sont pas des éléments que l’IA peut facilement remplacer ou concurrencer. Les capitaux se sont donc largement reportés sur cette catégorie, considérée comme un refuge face aux entreprises perçues comme exposées à la disruption.
Toutefois, une revalorisation des entreprises intensives en actifs qui ne s’accompagne pas d’une amélioration fondamentale du rendement du capital investi (ROIC) comporte des risques importants. La prime de valorisation accordée à ces sociétés doit, à terme, être justifiée par des rendements supérieurs au coût du capital et, dans la plupart des cas, le ROIC n’a pas progressé dans les mêmes proportions que les valorisations. Dans de nombreux cas, les investisseurs paient désormais une prime excessive simplement en échange d’un refuge temporaire. Dès lors, les perspectives à long terme de ce segment sont devenues structurellement beaucoup moins attrayantes. Comme le décrivait Howard Marks, « Le risque d’investissement provient principalement du surpaiement, et surpayer survient généralement lorsque les investisseurs font monter les prix parce qu’ils considèrent que l’avenir est certain et dénué de risque. »
Le secteur bancaire a également enregistré de très bonnes performances ces dernières années et figure, pour de nombreux analystes, parmi les « gagnants de l’IA ». L’idée est que les banques peuvent utiliser l’IA pour réduire leurs coûts, améliorant ainsi leur coefficient d’exploitation et leur rentabilité. Le problème de cette hypothèse est que ces gains de coûts sont, par nature, temporaires. Le secteur bancaire est fortement concurrentiel et les profits excédentaires finissent généralement par être érodés par la concurrence. Par ailleurs, l’IA est susceptible de remodeler l’économie mondiale, favorisant à la fois la création de nouvelles entreprises et l’augmentation des défaillances d’entreprises. Le marché du travail évoluera lui aussi, avec des conséquences incertaines pour l’emploi. Ces évolutions ne constituent pas un contexte favorable pour la qualité future du crédit et il est raisonnable d’anticiper une normalisation à la hausse du cycle du crédit à partir des faibles niveaux actuels de provisionnement bancaire. Les banques pourraient ainsi basculer relativement facilement de la catégorie des « gagnants de l’IA » à celle des « perdants de l’IA ». Dans l’ensemble, nous estimons que les anticipations implicites concernant cette catégorie d’actifs tangibles et de valeurs refuge sont excessivement optimistes.
Catégorie 3 : Le groupe « croissance de qualité » délaissé (ou les « perdants » de l’IA)
Ce segment est au cœur de notre démarche de génération d’alpha et constitue probablement la plus grande opportunité dans les actions mondiales aujourd’hui. Le marché a fortement pénalisé ces franchises souvent de haute qualité, comprimant leurs valorisations en intégrant dans leurs valorisations des scénarios d’obsolescence structurelle, de ralentissement de la croissance ou de valeur terminale quasi inexistante.
L’IA générative changera sans aucun doute fondamentalement les modes de fonctionnement et déclenchera une vague de nouvelle concurrence de la part des startups agiles abordant les marchés cibles de manière inédite. Cependant, les entreprises exceptionnelles ne se contentent pas de se reposer sur des barrières statiques à l’entrée ni ne se reposent sur leurs lauriers ; ceux qui le font échoueront inévitablement. Au contraire, les franchises d’élite investissent, s’adaptent et évoluent activement. Elles tireront parti de leurs avantages concurrentiels établis, de leur intégration approfondie des flux de travail et de solides relations clients pour déployer de nouveaux produits pilotés par l’IA qui servent mieux leur base d’utilisateurs existante. L’intérêt d’identifier les entreprises capables de réussir cette transition sera considérable : comme le point de départ de la valorisation est si déprimé, la récompense pour une sélection active et experte d’actions est nettement plus élevée que d’habitude.
L’écart de valorisation entre les meilleures entreprises se rapproche désormais de ses plus bas niveaux depuis plusieurs décennies, comme l’illustre le graphique ci-dessous. Cela met en évidence le potentiel qu’offrent ces valeurs si elles parviennent à donner tort aux sceptiques.
Écarts de valorisation sur les marchés développés (hors États-Unis) (quintile supérieur par rapport à la moyenne du marché) de 1987 à avril 2026
Source : Empirical Research Partners, avril 2026.
Une étude de cas sur l’adaptabilité et la mise en œuvre de l’IA : Recruit Holdings (Indeed)
Un exemple particulièrement révélateur de cette dynamique est Recruit Holdings, propriétaire de la plateforme mondiale de mise en relation sur le marché de l’emploi, Indeed. L’année dernière, l’action a été classée parmi les perdants de l’IA en raison des craintes du marché que les sites d’emploi en IA générative rendent rapidement la plateforme obsolète, ainsi que des inquiétudes plus larges concernant une récession de l’emploi due à l’IA.
La direction a reconnu ce décalage du marché et a profité de la faiblesse du cours de l’action pour accélérer ses rachats d’actions à des prix particulièrement attractifs. Plutôt que d’être perturbé, Indeed a intégré des fonctionnalités avancées d’IA dans son offre afin de générer une valeur plus importante pour les employeurs et les candidats, facilitant et optimisant davantage le processus d’embauche de bout en bout.
Par conséquent, au lieu de subir un déclin structurel, Recruit a vu son chiffre d’affaires par offre d’emploi publiée s’accélérer au cours des trois derniers trimestres, augmentant de 17 % en glissement annuel au cours des 12 derniers mois, accompagné d’une croissance accélérée des bénéfices et de révisions à la hausse du consensus. Les résultats particulièrement solides (voir ci-dessous) obligent le marché à reconsidérer ses hypothèses et à prendre conscience que Recruit pourrait en réalité être un gagnant de l’IA, mettant fin à cinq années de dégradation de valorisation (voir ci-dessous).
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. La valeur des investissements peut évoluer à la baisse comme à la hausse et n'est pas garantie.
Sources : Schroders, Bloomberg, FactSet au 27 mai 2026, données exprimées en JPY. Les estimations prospectives de bénéfice par action (BPA) correspondent aux estimations consensuelles compilées par Bloomberg. La valeur des investissements peut évoluer à la baisse comme à la hausse et n’est pas garantie. Le titre présenté était détenu dans la stratégie, mais les dates d’achat, la taille de position et la performance peuvent différer d’un portefeuille à l’autre au sein d’une même stratégie. Bien que les dates d’achat et de vente ne soient pas indiquées, le graphique de cours reflète des performances passées, qui ne constituent en aucun cas une garantie de performances futures. Il ne faut pas supposer que les recommandations formulées à l’avenir seront rentables ou produiront des résultats comparables à ceux du titre évoqué ci-dessus. Les titres présentés le sont uniquement à des fins d’illustration et ne doivent pas être considérés comme une recommandation d’achat ou de vente.
Échos de la bulle technologique de 1999 et de l’exubérance du marché
La polarisation actuelle du marché actions présente de profondes similitudes avec le point culminant de la bulle Internet de 1999-2000, même si les différences existent naturellement. Dans les deux cas, les indices ont connu une forte concentration autour d’un nombre restreint de leaders thématiques, accompagnée de cycles massifs d’investissement concentrés en début de période, qu’il s’agisse du déploiement de la fibre optique dans les télécommunications en 1999 ou de la course actuelle des hyperscalers au développement de centres de données, représentant plus de 660 milliards de dollars d’investissements.
De la même manière que les « perdants de l’IA » actuels sont sévèrement pénalisés et ramenés à des niveaux de valorisation historiquement faibles en raison des craintes d’obsolescence définitive, de nombreuses franchises de grande qualité de la « vieille économie » ont été délaissées à la fin des années 1990, privées de capitaux et valorisées sur la base de multiples prospectifs extrêmement déprimés, malgré des flux de trésorerie robustes et de solides avantages concurrentiels. En 1999, la majorité des valeurs a d’ailleurs reculé, les investisseurs liquidant sans discernement une large partie du marché afin de financer le développement des infrastructures Internet.
La concentration actuelle du marché et la vigueur de sa progression se sont accompagnées de signes d’exubérance systémique caractéristiques d’une phase avancée de cycle, notamment le recours à la dette sur marge et la négociation d’options à très courte échéance (la dette sur marge correspond aux montants empruntés par les investisseurs auprès de leur courtier pour acheter des titres, en utilisant leurs investissements existants comme garantie). L’effet de levier des investisseurs progresse plus rapidement que le marché lui-même. À titre d’exemple, la dette sur marge a atteint 1 230 milliards de dollars en décembre 2025 (source : FINRA), portant le niveau global de levier des investissements à un record historique, même après ajustement intégral de l’inflation.
Historiquement, de telles envolées de la dette sur marge ont souvent marqué les phases d’essoufflement des grands marchés haussiers structurels. Ce schéma s’est formé puis inversé au sommet de la bulle technologique de 1999-2000, lors de la phase culminante du cycle immobilier américain en 2007, ainsi qu’au point haut atteint fin 2021 dans un contexte de liquidité abondante après la pandémie. Le niveau actuel de la dette sur marge souligne que, même si la croissance institutionnelle de qualité semble concentrée sur certains segments, l’architecture financière sous-jacente demeure fortement levierisée et vulnérable à des épisodes soudains de désendettement. Comme l’a récemment souligné Warren Buffett : « Nous n’avons jamais vu les investisseurs dans un état d’esprit aussi propice au jeu qu’aujourd’hui. » Il a distingué ce comportement de l’allocation traditionnelle du capital, concluant que l’utilisation généralisée d’instruments fortement levierisés pour poursuivre des mouvements de marché immédiats « n’est pas de l’investissement. Ce n’est pas de la spéculation. C’est du jeu, purement et simplement ».
Enseignements historiques des paniques liées à l’obsolescence
L’histoire montre que la sous-estimation de la valeur terminale des entreprises de qualité peut créer d’importantes opportunités de génération d’alpha. Lorsque la bulle Internet a éclaté, des franchises peu appréciées mais fortement génératrices de trésorerie se sont révélées être d’excellents compounders boursiers sur le long terme. Parmi les exemples les plus emblématiques figurent John Deere, leader mondial des équipements agricoles, et Autozone, distributeur de pièces détachées automobiles. Cette dernière avait été pénalisée au tournant du millénaire, les investisseurs étant convaincus que les premières formes de commerce électronique rendraient rapidement le commerce physique obsolète. Au sommet absolu de la bulle technologique, en mars 2000, Autozone et Deere se négociaient à moins de 12 fois les bénéfices attendus sur les douze mois suivants, après une forte contraction de leurs valorisations par rapport à un secteur technologique qui se traitait à un PER prospectif agrégé proche de 50 fois.
En préservant leurs avantages concurrentiels, en développant leurs activités et en intégrant efficacement les outils numériques, ces deux entreprises ont prospéré au cours des décennies suivantes. À partir de ces faibles niveaux de valorisation initiaux, Autozone et Deere ont généré des performances annualisées de respectivement 17 % et 12 % au cours des années 2010, tandis que le S&P 500 affichait une performance annualisée de -1 %.
Performance sur 10 ans de John Deere, Autozone et du S&P 500 (2000-2010)
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et peuvent ne pas se reproduire.
Sources : Schroders, Refinitiv DataStream en décembre 2010. Les titres présentés ci-dessus sont uniquement à des fins d’illustration et ne doivent pas être considérés comme une recommandation d’achat ou de vente.
La vision dominante en 1999 reposait sur l’idée que ces entreprises seraient progressivement affaiblies par les nouveaux acteurs numériques, soit parce que leur présence physique était jugée peu efficiente d’un point de vue économique, soit tout simplement parce qu’elles semblaient offrir un potentiel de croissance limité par rapport à la « nouvelle économie ». En réalité, leur implantation physique, leurs économies d’échelle, la force de leurs marques et leur savoir-faire sectoriel ont continué de constituer de solides avantages concurrentiels lorsqu’ils étaient associés à des bilans robustes et à une forte génération interne de trésorerie. Deere a transformé ses équipements agricoles en outils de précision pilotés par logiciel. Ces entreprises de la « vieille économie » ont discrètement réinvesti des flux de trésorerie largement délaissés par le marché dans des activités capables de générer des rendements marginaux élevés sur le capital, tout en réduisant le nombre de leurs actions en circulation. Lorsque les multiples de marché se sont comprimés sous l’effet de l’engouement pour la croissance spéculative, la réalité de la croissance composée des bénéfices a finalement produit d’excellentes performances pour les actionnaires.
La leçon est claire pour les investisseurs disciplinés : certaines des meilleures performances de long terme sont obtenues précisément en allant à contre-courant du marché et en investissant dans des franchises solides et capables de s’adapter au moment même où le marché les considère comme des victimes structurelles.
Conclusion : une opportunité majeure dans les compounders de cœur de portefeuille
Compte tenu de l’importance accordée aux fondamentaux et aux investissements de croissance de cœur de portefeuille dans notre processus d’investissement, la divergence entre les catégories des « valeurs refuge » et des « perdants de l’IA » a pesé sur la performance récente de la plupart des stratégies gérées par l’équipe. La sous-performance à court terme de nos positions de croissance de qualité s’explique avant tout par la compression des multiples de valorisation, et non par une détérioration de leur capacité bénéficiaire sous-jacente ou de leur dynamique de croissance.
Cette réalité apparaît clairement lorsque l’on examine le profil factoriel de l’une de nos stratégies phares. Le graphique ci-dessous présente les expositions du portefeuille, par rapport à son indice de référence, selon différentes caractéristiques de style, les points représentant l’observation la plus récente au sein d’une plage historique de trois ans. Le portefeuille bénéficie de révisions bénéficiaires plus favorables que le marché, tandis que le comportement des cours est relativement moins bien orienté, ce qui illustre la déconnexion particulièrement inhabituelle observée aujourd’hui entre les fondamentaux des entreprises et l’évolution de leurs valorisations boursières.
Le recul des valorisations des valeurs de qualité nous permet aujourd’hui d’investir dans des entreprises de très grande qualité, caractérisées par une rentabilité élevée du capital, une forte profitabilité et un faible niveau d’endettement, à des niveaux de valorisation proches de leurs plus bas observés depuis plusieurs décennies. Cela permet également au portefeuille d’être globalement moins exposé négativement aux caractéristiques associées au style value. Ce profil nous paraît particulièrement attractif.
Graphique de style d’un portefeuille représentatif d’actions internationales (hors États‑Unis), situation actuelle comparée aux trois dernières années
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et peuvent ne pas se reproduire.
Sources : Style Research et Schroders. Le graphique représente les expositions factorielles d’un portefeuille représentatif Schroder International Equity par rapport à l’indice MSCI EAFE au 26 mai 2026. Le point rouge indique l’exposition actuelle à chaque facteur. La barre représente l’amplitude observée au cours des trois dernières années.
À l’issue d’un travail de recherche approfondi, nous avons réduit l’exposition de nos portefeuilles aux investissements pour lesquels nous identifions un risque réel de disruption ou une intensification significative de la concurrence. À l’inverse, lorsque nous estimons que les perspectives demeurent solides, voire continuent de s’améliorer, nous avons renforcé nos positions. Dans la plupart des cas, cette conviction accrue s’est traduite par une augmentation de la taille des positions.
L’obsession actuelle du marché pour l'infrastructure directement liée à l’IA d’un côté, et pour les couvertures géopolitiques via les matières premières de l’autre, a créé une anomalie particulièrement marquée dans les valorisations de franchises mondiales d’exception fortement génératrices de trésorerie. Nous estimons que les investisseurs doivent faire abstraction du bruit macroéconomique de court terme et se concentrer sur les moteurs fondamentaux de création de richesse à long terme. Payer des primes élevées pour des valeurs refuge intensives en capital ou pour des segments cycliques au sommet des tensions sur l’offre constitue une stratégie risquée que les cycles passés ont régulièrement sanctionnée. À l’inverse, investir dans des entreprises affichant une forte rentabilité du capital et une capacité durable à générer une croissance composée, tout en s’adaptant activement et en intégrant les nouvelles capacités numériques, à des multiples de valorisation comprimés et proches de la moyenne du marché, offre une marge de sécurité importante et positionne favorablement le capital pour générer des performances réelles supérieures sur le long terme.
Nous conservons un niveau de conviction élevé dans notre positionnement, aligné sur des entreprises capables de dépasser durablement les hypothèses de ralentissement intégrées par le marché, et restons très optimistes quant au potentiel de surperformance actuellement présent dans nos portefeuilles.
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