Perspectives pour 2018 : Crédit mondial et euro
Bilan et perspectives pour les marchés mondiaux et zoom sur l'Europe
Bilan et perspectives pour les marchés mondiaux – Rick Rezek
2017 aura été une bonne année pour le crédit mondial, avec une croissance de l’activité économique synchronisée dans la majeure partie des pays développés (et ce, depuis la première fois depuis la crise financière), associée à une reprise dans certains pays émergents. Ce contexte s’est avéré très favorable aux revenus et aux bénéfices des entreprises dans les différentes régions.
De plus, la politique des banques centrales continuant de peser sur les rendements, les investisseurs ont été amenés à prendre davantage de risque dans leurs portefeuilles obligataires.
En cette fin d’année, les valorisations sur les principaux marchés du crédit sont assez tendues et nous clôturons l'année avec un positionnement plus défensif qu'il y a 12 mois. Bien que nous attendions à ce que l'activité économique demeure solide, il reste très peu de marge pour absorber tout risque imprévu. De plus, l'ère des politiques monétaires extrêmes devrait lentement toucher à sa fin :
- Aux États-Unis, la Réserve fédérale a cessé de réinvestir le produit des obligations arrivant à échéance, achetées dans le cadre du programme d'assouplissement quantitatif, ainsi que celui des coupons des obligations qu'elle continue de détenir. Cela élimine une source de demande du marché. Nous nous attendons à ce que les taux des bons du Trésor se normalisent au cours de l'année.
- En Europe, la Banque centrale européenne (BCE) a commencé à réduire lentement ses achats d'obligations d’entreprises. Ce processus se poursuivra probablement en 2018, ce qui éliminera le principal acheteur d'obligations investment grade dans la zone euro.
Thèmes clés pour 2018
Bien que l'inflation ait été étonnamment faible compte tenu de la croissance économique, nous surveillons de près toute hausse qui pourrait entraîner une normalisation plus agressive de la politique monétaire des banques centrales.
La vigueur continue de l'économie mondiale est un facteur nécessaire au maintien ou au resserrement des spreads par rapport aux niveaux actuels.
Le rythme du "resserrement quantitatif" et la réaction du marché seront un facteur important non seulement pour les marchés du crédit, mais probablement aussi pour les marchés actions.
La législation fiscale attendue aux États-Unis pourrait avoir une incidence importante sur la structure du capital des sociétés, le volume d’émissions sur le marché primaire et l'activité économique à court terme.
Brexit : la direction et l'impact économique sur le Royaume-Uni et l'UE restent incertains.
Une sortie désordonnée serait défavorable au plan économique pour les deux parties, du moins à court terme.
Les risques géopolitiques demeurent élevés, et impossibles à prédire.
Les valorisations sont actuellement peu attrayantes, et une large part des bonnes nouvelles est déjà intégrée par le marché. Globalement, les investisseurs sont actuellement mal rémunérés pour le risque pris. Cependant, les corrélations entre secteurs et émetteurs tendent à s’amenuiser depuis le deuxième trimestre 2017 : exploitées intelligemment, elles peuvent offrir des opportunités aux gérants actifs. De plus, il est possible d’exploiter des dislocations à l’échelle des marchés, secteurs et émetteurs
Positionnement sur le crédit mondial
Le secteur bancaire reste attractif, avec un potentiel d’allégement des contraintes réglementaires aux Etats-Unis
Le secteur de l'énergie affiche également de bons fondamentaux fondés sur la poursuite du désendettement, ainsi que des valorisations attractives.
La dette émergente souveraine en USD pourrait subir l'impact négatif d'un dollar fort, en particulier dans les pays où les valorisations sont élevées.
Le marché du haut rendement est cher, mais offre toujours des opportunités sélectives, généralement dans des secteurs défensifs offrant un rendement intéressant par rapport aux titres investment grade.
Le segment BBB offre offre la meilleure rémunération pour le risque pris. De plus, aux États-Unis, le levier moyen des crédits notés BBB s’est révélé plus stables que celui des crédits mieux notés.
Zoom sur l’Europe – Michael Scott, gérant crédit euro
L’année 2018 devrait être ponctuée d’épisodes de volatilité, offrant aux gérants actifs des opportunités d’achat d’obligations d’entreprise de bonne qualité à des prix décotés.
Dans un cadre mondial de « normalisation », la BCE devrait rester attentive à tout risque de ralentissement économique et à l’évolution de l’inflation.
Du côté des fondamentaux, les entreprises européennes ont réduit leur endettement au cours de l’année écoulée, notamment grâce à une amélioration des bénéfices. En 2018, il faudra être attentif à tout risque de ralentissement du momentum de croissance qui poserait un risque de révision à la baisse des bénéfices des entreprises, entraînant à son tour des pics de volatilité.
Au Royaume-Uni, le Brexit risque de continuer à exercer des pressions sur les résultats des entreprises, bien qu’elles aient pour le moment été très résistantes. La sélectivité et la profondeur de la recherche seront déterminantes pour identifier les opportunités de valeur relative, tant dans le crédit investment grade qu’à haut rendement.
Risques et opportunités
Globalement, le cycle de crédit est à un stade avancé. Les conditions financières accommodantes pourraient pousser les entreprises à s’engager dans davantage d’opérations de fusions-acquisitions pour soutenir leur croissance. Nous resterons attentifs à toute hausse des opérations de ce type.
Les valorisations offrent peu de protection pour compenser les risques inattendus. La macroéconomie mise à part, il y aura des élections législatives en Italie en 2018, tandis que l'incertitude politique persistera probablement en Allemagne et en Espagne. La Corée du Nord continuera de préoccuper les États-Unis et leurs alliés régionaux. De tels risques peuvent provoquer des pics de volatilité à court terme et devront faire l'objet d'un suivi attentif.
Dans l’ensemble, nous restons positifs pour le crédit euro. Cependant, nous approchons probablement du point culminant du cycle économique : le nombre de défauts est très bas, les valorisations sont élevées, et les risques imprévus sont peu rémunérés. Dans ce contexte, une « normalisation » de la volatilité serait synonyme d’une plus grande dispersion des rendements à court terme, mais aussi d’opportunités d’alpha grâce à une gestion active et à la sélection de titres.
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