Perspectives 2025 : Actions
Alex Tedder et Tom Wilson explorent les opportunités de rendement des actions pour l'année à venir, en se concentrant sur les secteurs, pays et thèmes qu'ils jugent prioritaires dans un marché en pleine évolution.
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Actions mondiales
Alex Tedder, co-responsable des actions :
Au moment de la rédaction de cet article, l’indice S&P 500 est en hausse de 25 % en dollars américains depuis le début de l’année, et l’indice MSCI All-Country World a gagné 18 % (performances totales, à la clôture du 20 novembre 2024, source : FactSet). Des performances remarquables, et particulièrement au cours d’une année marquée par les conflits persistants en Ukraine et au Moyen-Orient, ainsi que par des troubles politiques ailleurs.
La vigueur des marchés actions cette année découle principalement des bénéfices réalisés par les entreprises (particulièrement aux États-Unis) combinés à l'optimisme des investisseurs concernant la possibilité que cette dynamique se prolonge jusqu'en 2025.
Pour le moment, nous pensons que les actions mondiales, malgré des valorisations élevées, peuvent continuer à bien se comporter grâce à un contexte économique relativement favorable. En revanche, à plus long terme, les perspectives sont plutôt moins certaines, pour diverses raisons que nous allons explorer.
Domination du secteur technologique : des nuages à l’horizon ?
Au cours du premier semestre, six valeurs (Meta, Alphabet, Microsoft, Nvidia, Amazon, Apple), surnommées les « Mega-Tech » ont représenté plus de la moitié des performances totales du marché actions américain. Sans surprise, ces entreprises sont toutes liées au thème de l’Intelligence Artificielle (IA).
Les actions de Nvidia, principal fabricant de puces pour l'IA, ont augmenté de plus de 600 % depuis le lancement de ChatGPT en novembre 2022 (voir le graphique ci-dessous). L'enthousiasme des investisseurs a été renforcé par une forte croissance des revenus et des bénéfices dans l'ensemble, ce qui a conduit à une concentration record du marché actions américain, comme le montre la partie droite du graphique.
Performances des Mega-Tech depuis le lancement de ChatGPT
Sources : Schroders, Bloomberg, à la clôture du 18 novembre 2024. Remarque : ChatGPT a été lancé en novembre 2022. Toute référence à des régions/pays/secteurs/actions/titres n’est fournie qu’à titre d’illustration et ne constitue pas une recommandation d’achat ou de vente d’instruments financiers ou d’adoption d’une stratégie d’investissement spécifique.
Les perspectives pour ces entreprises, et pour le secteur technologique en général, restent globalement positives. Bien que les plus grandes entreprises ne soient pas homogènes, elles partagent un dénominateur commun : elles possèdent des caractéristiques spécifiques qui leur permettent de dominer leurs industries respectives et de générer une croissance, des marges et des performances remarquables.
À moins d’une intervention réglementaire significative visant à démanteler ces « franchises », elles resteront probablement des entreprises extraordinairement rentables et continueront d'occuper une place importante dans les portefeuilles mondiaux.
Cependant, un problème croissant pour ce groupe est le volume considérable des dépenses consacrées à l’IA. Comme le montre le graphique ci-dessous, les trois grands fournisseurs d’infrastructure d’IA, Microsoft, Google (propriété d'Alphabet) et Amazon, souvent surnommés les « hyperscalers », investissent des sommes gigantesques dans une véritable « course aux armements » de l’IA, et le rythme de ces dépenses ne montre aucun signe de ralentissement.
Cela s’explique en partie par le fait qu'ils peuvent se permettre d'investir des sommes considérables, grâce à des bilans solides et à des flux de trésorerie importants. Cependant, comme l'indique le graphique de droite ci-dessous, les prévisions de ventes supplémentaires liées à ces investissements – du moins pour les deux prochaines années – sont relativement modestes. Le marché n'est tout simplement pas encore convaincu que la monétisation de ces investissements sera bénéfique pour les actionnaires.
Question clé : Les revenus futurs peuvent-ils justifier les dépenses d'investissement actuelles en IA ?
125 milliards de dollars sont dépensés pour l'IA, tandis que les revenus supplémentaires pourraient ne s'élever qu'à 10 à 20 milliards de dollars...
Sources : Graphique de gauche – Goldman Sachs, données de l’entreprise au 15 juillet 2024. Les hyperscalers incluent Amazon, Microsoft, Google. Les dépenses d’investissement d’Amazon concernent uniquement AWS selon les estimations de Goldman Sachs, celles de Google sont destinées aux serveurs et équipements réseau selon les estimations de Goldman Sachs, et les dépenses d’investissement de Microsoft sont sur une base consolidée. Sources : Graphique de droite – Barclays Research, consensus Bloomberg, documents de l’entreprise au 25 juin 2024. Toute référence à des régions/pays/secteurs/actions/titres n’est fournie qu’à titre d’illustration et ne constitue pas une recommandation d’achat ou de vente d’instruments financiers ou d’adoption d’une stratégie d’investissement spécifique.
Ce contexte survient alors que, pour les plus grandes entreprises technologiques du moins, la croissance des bénéfices commence à ralentir. Si la période de retour sur investissement de l'IA s'avère très longue, les investisseurs ont des raisons de s'interroger sur la pérennité de la domination technologique, surtout pour les entreprises les plus exposées comme Nvidia.
Les actions sont chères, mais ces valorisations élevées pourraient se maintenir (pour l’instant)
Une des conséquences du marché haussier actuel des actions est qu'elles sont devenues coûteuses. En utilisant une gamme variée de mesures de valorisation courantes et en les comparant à leurs médianes à long terme (15 ans), les États-Unis semblent extrêmement surévalués, et aucun autre marché ne peut être qualifié de bon marché. Même des marchés peu prisés comme le Royaume-Uni et le Japon sont loin d’être des bonnes affaires.
Dans ce contexte, les marchés actions sont assez vulnérables à un éventuel catalyseur négatif (par exemple, un choc externe résultant d'une escalade des conflits).
En réalité, cependant, ces valorisations devraient s’avérer assez bien soutenues à court terme. D’un point de vue macro-économique, l’inflation mondiale reste sur une trajectoire baissière, permettant aux banques centrales d’entamer un cycle de baisse des taux d’intérêt de manière relativement synchronisée.
Historiquement, comme le montre le graphique ci-dessous, la baisse des taux a presque toujours soutenu les marchés boursiers. Compte tenu de la vigueur actuelle de l’économie américaine, une récession semble peu probable et la confiance des entreprises dans certains des secteurs les plus sensibles aux taux d’intérêt de l’économie mondiale devrait se renforcer.
Les actions ont tendance à surperformer les obligations et les liquidités lorsque les taux d'intérêt baissent
Sources des données de performance : base de données du CFA Institute Stocks, Bonds, Bills, and Inflation (SBBI)® et Schroders. Sources des données sur les fonds fédéraux : Les données postérieures à 1954 proviennent directement de FRED. Les données antérieures sont basées sur le taux des fonds fédéraux publié dans le New York Tribune et le Wall Street Journal, également issues de FRED. Une approche conforme à celle décrite dans A New Daily Federal Funds Rate Series and History of the Federal Funds Market, 1928-54, St Louis Fed, a été suivie. Pour ces données antérieures, une moyenne sur 7 jours a été prise pour éliminer la volatilité quotidienne, c’est-à-dire que le chiffre de fin de mois est la moyenne des 7 jours précédant la fin du mois. Données à fin 2023.
D’un point de vue bottom-up, la vigueur persistante de l’économie américaine et la stabilisation progressive dans le reste des pays développés et en développement devraient soutenir la croissance des ventes et des bénéfices en 2025.
Les estimations consensuelles des bénéfices pour les deux prochaines années pour les principales régions du monde sont solides : une croissance moyenne de 8 à 12 % chaque année (sources : LSEG Datastream, Schroders Strategic Research Unit, novembre 2024). En supposant qu’il n’y ait pas de dévalorisation des marchés actions, les opportunités de rendement des actions mondiales seraient raisonnables, voire remarquables.
Ces chiffres sous-entendent, en lien avec le paragraphe précédent sur les actions Mega-Tech, une idée d'« élargissement » des marchés : c’est-à-dire que des secteurs jusqu’alors délaissés tels que les petites capitalisations/entreprises de petite taille, commencent à bénéficier de flux de capitaux positifs. Comme le montre le tableau ci-dessous, les petites et moyennes entreprises sont bon marché par rapport aux grandes capitalisations et à leur historique.
Les actions ne sont pas bon marché, surtout aux États-Unis
Cependant, les petites entreprises sont relativement attrayantes actuellement.
Sources : LSEG Datastream, MSCI et Schroders Strategic Research Unit. Données au 30 septembre 2024. Remarque : Les chiffres sont présentés sur une base arrondie. L’évaluation bon marché/cher est relative à la médiane depuis avril 2012. Il s’agit de la plus longue période pour laquelle des données sont disponibles pour l'ensemble des six marchés, respectivement représentés par les indices suivants : MSCI USA, MSCI USA Equal-weighted, MSCI USA Small Cap, MSCI World ex US, MSCI World ex US Equal-weighted, MSCI World ex US Small Cap.
Trump 2.0 : beaucoup de choses peuvent se passer
Bien que le message ait été assez optimiste jusqu'à présent, la récente élection de Donald Trump pour un second mandat à la présidence des États-Unis pourrait représenter un facteur d'incertitude pour les investisseurs à moyen terme. Cet article ne peut pas détailler tous les résultats possibles, mais voici nos points de vue généraux :
- « L’Amérique d’abord » : Cette politique s'appliquera à divers domaines, mais en résumé, elle implique moins de mondialisation, des alliances plus faibles et une plus grande incertitude. Les marchés, pour des raisons évidentes, n'apprécient pas l'incertitude.
- Droits de douane et impôts personnels : si Trump met en œuvre sa politique annoncée d'imposer des droits de douane de 10 % ou 20 % sur toutes les importations et de 60 % sur celles en provenance de Chine, les effets seront dramatiques. Comme le montre le graphique ci-dessous, un droit de douane est une taxe directe et régressive pour le consommateur américain. Trump pourrait tenter de contrer cet impact par des réductions de l'impôt sur le revenu des personnes physiques (essentiellement au bénéfice du 1 % des personnes les mieux rémunérées), mais cela entraînera dans tous les cas une pression inflationniste. Le marché obligataire en a déjà pris note.
Trump 2.0 : Droits de douanes et impôts
L’impact sous le régime Trump serait considérable (et négatif)
Source : Institut Peterson 2024. Calculs basés sur les données d’enquête sur les dépenses de consommation du Bureau of Labor Statistics des États-Unis et les données fiscales et de distribution des revenus du Trésor américain. Remarque : Cela suppose l'application de droits de douane maximaux de 20 % sur toutes les importations et de 60 % sur les importations chinoises.
- Réductions de l’impôt sur les sociétés : il est possible que Trump soutienne les bénéfices des entreprises américaines en abaissant l'impôt sur les sociétés de 21 % à 15 %. Cela aurait sans aucun doute un effet positif sur le marché boursier.
- Politique d’immigration : s'il poursuit son projet d'expulser jusqu'à 10 millions d'immigrants sans papiers (dont 80 % vivent aux États-Unis depuis plus de 10 ans), l'impact sur le PIB pourrait être significatif, en particulier dans les États frontaliers, et très coûteux à réaliser.
- Politique énergétique : « Drill Baby Drill », ces trois mots résument la vision de l'équipe Trump en matière d'énergie. L’objectif est de réduire le coût de l’essence pour les consommateurs, et donc Trump encouragera le secteur pétrolier américain à avancer ses plans de production et à stimuler la croissance. Cela ne favorise ni la décarbonisation de l'économie mondiale ni la lutte contre le changement climatique, et semble défavorable, à première vue, au secteur des énergies renouvelables. Cependant, il est encourageant de constater que le reste du monde avance avec des plans de réduction des émissions de carbone et de transition vers la neutralité carbone, un processus auquel les entreprises américaines spécialisées dans l'énergie verte participeront probablement, bien que peut-être pas autant qu'elles le souhaiteraient.
Nous pourrions en dire davantage, mais en résumé, le monde sous Trump sera sans aucun doute différent. Certaines de ses initiatives politiques auront des conséquences importantes, tant intentionnelles qu'imprévues. Au minimum, cela entraînera probablement une plus grande volatilité sur les marchés.
Dans cet environnement, notre objectif reste inchangé : identifier à l’échelle mondiale les entreprises ayant le potentiel le plus élevé pour surprendre positivement en termes de revenus, de flux de trésorerie et de bénéfices. Les cours des actions peuvent parfois s’écarter des fondamentaux (parfois beaucoup plus longtemps que prévu), mais ils finissent toujours par refléter les bénéfices. Dans un monde volatil et en constante évolution, la discipline en matière d’investissement revêt une importance encore plus cruciale. Nous sommes positionnés pour saisir les opportunités de croissance, tout en étant prêts à gérer la volatilité.
Actions des marchés émergents
Tom Wilson, responsable des actions des marchés émergents :
Les perspectives pour les actions des marchés émergents (ME) sont assombries par l'incertitude entourant l'impact de l'administration Trump. Les valorisations, à l'exception de l'Inde et de Taïwan, restent généralement attrayantes, mais les marchés traversent une période d'instabilité. Parmi les principaux facteurs en jeu, on trouve le risque lié aux droits de douane, la vigueur du dollar américain et l'augmentation de la courbe des taux aux États-Unis (avec des rendements obligataires plus élevés), ainsi que les politiques en Chine, la situation en Inde et les évolutions technologiques.
La victoire de Trump crée une période d’incertitude pour les marchés émergents
Les politiques de Trump devraient exercer une pression à la hausse sur l'inflation américaine, entraînant un redressement de la courbe des taux américains et un soutien au dollar. Ces dynamiques resserrent les conditions financières dans les marchés émergents et nuisent à leur performance.
Cependant, nous constatons déjà une appréciation significative du dollar américain, mettant sous pression de nombreuses devises émergentes, dont beaucoup sont considérées comme bon marché. Parallèlement, les rendements obligataires américains et les anticipations de la Fed en matière de taux ont également été nettement ajustés, et les taux d’intérêt réels des marchés émergents (ajustés en fonction de l’inflation) demeurent élevés.
La courbe des taux américains s'est redressée en réponse aux politiques de Trump
Sources : Bloomberg, Schroders. 26 novembre 2024.
Trump fait également peser un risque tarifaire, tant par l'application généralisée de droits de douane sur toutes les importations aux États-Unis que par une augmentation marquée des droits de douane spécifiques à la Chine, avec des hausses jusqu'à 60 % évoquées durant la campagne. Si ces droits de douane sont mis en œuvre rapidement et conformément à la rhétorique de la campagne, une partie de l’impact pourrait être absorbée par la dépréciation des devises des marchés émergents. Cependant, l'inflation américaine pourrait connaître une hausse significative, touchant plus particulièrement les ménages à faible revenu, qui constituent une part essentielle des soutiens de Trump. Par conséquent, nous nous attendons à une approche plus nuancée de l'application des droits de douane que celle suggérée dans les discours de campagne.
En ce qui concerne spécifiquement la Chine, les nominations au sein du cabinet de Trump semblent adopter une posture globalement ferme envers le pays. Ainsi, nous nous attendons à l'application de droits de douane asymétriques. Selon leur ampleur, ces mesures pourraient impacter les volumes commerciaux de la Chine et conduire à une dévaluation significative du renminbi, bien qu'elles puissent également inciter la Chine à accélérer ses mesures de relance pour défendre sa croissance.
Une dévaluation significative du renminbi pourrait exercer des pressions sur les devises émergentes concurrentes, même si, à moyen terme, les économies manufacturières de ces marchés bénéficieront probablement de la diversification continue des chaînes d'approvisionnement en dehors de la Chine.
Enfin, en ce qui concerne l’impact de Trump sur la géopolitique, on observe à la fois des risques et des opportunités. Comme indiqué, l'équipe de Trump semble adopter une approche ferme envers la Chine et le processus de découplage devrait se poursuive, non pas sans heurts. En Ukraine, un accord de paix assorti de garanties de sécurité solides et de dépenses de reconstruction importantes pourrait profiter aux économies émergentes européennes et atténuer les primes de risque.
L’économie et le marché chinois resteront sensibles aux annonces politiques
En Chine, il y a eu une évolution notable vers un soutien politique plus coordonné et plus déterminé en septembre. Toutefois, les paramètres de la politique monétaire restent stricts et le suivi de la politique budgétaire a déçu les marchés. Le cycle commercial devrait s’atténuer jusqu’en 2025 et la Chine est désormais confrontée au risque de tarifs douaniers de la part de l'administration Trump. Cependant, l’économie domestique est au plus bas et les marchés immobiliers des plus grandes villes de niveau 1 montrent quelques signes de stabilisation.
Nous pensons que l'économie et le marché chinois bénéficient désormais d'un soutien politique plus solide. Les annonces politiques peuvent dynamiser le marché et le positionnement reste toujours relativement favorable : les investisseurs étrangers restent sous-pondérés sur le marché et les soldes de trésorerie domestiques sont élevés.
L'Inde pourrait constituer une opportunité d'investissement dans les mois à venir
Actuellement, le marché indien est fortement valorisé par rapport à son historique, avec des marges bénéficiaires et des prévisions de bénéfices élevées. L'accroissement de l'offre d'actions tend à équilibrer les importants flux de capitaux domestiques. Récemment, la croissance nominale (non ajustée de l’inflation) a ralenti en raison du resserrement des conditions budgétaires et monétaires, entraînant un affaiblissement du marché et un réajustement des attentes de bénéfices. Cette situation pourrait offrir une opportunité d'investissement.
La mousson a été bonne en 2024, ce qui améliore habituellement les revenus ruraux, et il existe une certaine marge d’assouplissement monétaire. L’Inde est également neutre sur le plan géopolitique et moins exposée aux droits de douane que dautres marchés émergents, et présente une opportunité de croissance structurelle intéressante.
Enfin, les investisseurs étrangers ont de faibles allocations au marché. Nous observerons attentivement le marché au cours des prochains mois, à la recherche d’une réévaluation suffisante des valorisations et des attentes en matière de bénéfices pour accroître notre exposition.
Le cycle technologique se poursuivra-t-il jusqu’en 2025 ?
Nous continuons à avancer dans le cycle technologique, principalement propulsé par l'essor de l'IA. Les valorisations des entreprises technologiques ont considérablement augmenté, mais des doutes persistent concernant la durabilité des investissements en IA, en raison des retards dans leur monétisation.
Nous anticipons que cette dynamique se maintiendra à court terme, compte tenu du potentiel technologique et de la réticence des « hyperscalers » – les grands fournisseurs américains d’infrastructures d’IA – à laisser leurs concurrents prendre de l'avance.
D'autres segments du secteur technologique restent faibles et subissent un cycle baissier prolongé. Dans ce contexte, nous pourrions observer une reprise à partir des niveaux bas actuels jusqu'en 2025, soutenue dans certains cas par des cycles de produits en amélioration.
Les valorisations sont globalement favorables, mais l’incertitude règne à court terme
À court terme, trois domaines d'incertitude majeurs se profilent : l'impact d'une administration Trump, la dynamique de l'IA et le soutien politique chinois. Cependant, les valorisations sur de nombreux marchés sont dans l'ensemble bon marché, tout comme les devises des marchés émergents. De nombreux éléments ont déjà été pris en compte dans les valorisations actuelles, et un environnement tendu ou incertain pourrait offrir des opportunités pour renforcer les expositions dans les mois à venir.
Glossaire :
Mesures de valorisation
Il existe plusieurs méthodes pour évaluer les actions. Voici la définition de certaines de celles mentionnées ci-dessus :
Multiple cours/bénéfice prévisionnel
Il est calculé en divisant la valeur ou le prix d’un marché boursier par les bénéfices agrégés prévus de toutes les entreprises pour les 12 mois à venir. Un multiple plus faible peut indiquer une meilleure valorisation.
Multiple cours/bénéfice historique
Semblable au multiple cours/bénéfice prévisionnel, il prend plutôt en compte les bénéfices des 12 derniers mois et n’implique donc aucune prévision. Cependant, les données passées peuvent parfois être trompeuses.
Ratio cours/valeur comptable (P/B)
La « valeur comptable » d’une entreprise est la valeur de ses actifs diminuée de ses passifs (valeur liquidative), à un moment donné. Agrégé au niveau du marché, ce ratio peut être utilisé pour évaluer la valeur d’un marché boursier, ou prix, par rapport à sa valeur liquidative.
Rendement des dividendes
Le rendement des dividendes est la valeur ou le prix d’un marché boursier divisé par le total des dividendes. Les dividendes étant des liquidités réellement versées aux investisseurs par opposition aux bénéfices, qui sont une mesure comptable, il s'agit souvent d'une mesure plus fiable de la valorisation.
Primes de risque
Les primes de risque sont les rendements excédentaires par rapport au taux sans risque pris en compte dans les valorisations pour compenser l’incertitude plus élevée associée aux actifs plus risqués. Le taux sans risque dépend de la localisation géographique. Pour les investisseurs basés aux États-Unis, il s’agit souvent du taux d’intérêt de l’obligation du Trésor à trois mois.
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