En résumé :
- Au final, l’année 2016 a été relativement bonne pour les actifs risqués1. On retiendra toutefois cette année pour le Brexit, Donald Trump et Matteo Renzi, en partie en raison de la surprise suscitée par certains de ces résultats, mais aussi des changements importants qu’ils pourraient entraîner au niveau des relations internationales dans les années à venir.
- Dans l’ensemble, la divergence anticipée des politiques monétaires s’est matérialisée, et ce thème devrait rester en place en 2017.
- Les investisseurs se sont positionnés sur le thème Trump ou de la reflation portés par l’espoir d’une croissance plus soutenue, ainsi que de la hausse de l’inflation et des taux d'intérêt. Dans nos prévisions, nous intégrons un coup de pouce budgétaire, mais son impact ne se fera pas ressentir avant 2018.
- Les risques politiques concerneront l’Europe en 2017, le risque d’un bouleversement en France ou en Italie faisant peser la menace d’une scission de la zone euro.
L’outsider contre-attaque
Le début de l’année 2016 a été difficile, car les actifs risqués ont corrigé, le pétrole est retombé à 28 USD le baril et les investisseurs craignent toujours que la Chine dévalue brutalement sa devise. Pendant l’été, le vote surprise du Royaume-Uni en faveur d’une sortie de l’UE a été le premier grand choc de l’année, entraînant la démission du Premier ministre David Cameron. Sur les marchés émergents, la Présidente brésilienne Dilma Rousseff a été destituée, entraînant un rebond des actifs risqués brésiliens.
Le deuxième grand choc de l’année a été le rejet de l’accord de paix entre le gouvernement colombien et les FARC. Les marchés ont aussi été surpris par la fermeté du nouveau Premier ministre britannique Theresa May sur la question du Brexit. Au début de l’hiver, Donald Trump a été élu Président des États-Unis, le Premier ministre italien Matteo Renzi a perdu son poste et la Banque centrale européenne (BCE) a prolongé son assouplissement quantitatif (QE) jusqu’en 2017. L'OPEP a réduit la production fin novembre et la Réserve fédérale américaine a relevé ses taux en décembre.
Performances des classes d'actifs
Si l'on se penche sur les principales classes d’actifs, les obligations mondiales à haut rendement2 ont enregistré les meilleures performances (+14 %), se redressant après un risque de défaut élevé lié au secteur de l’énergie, suivies par les matières premières et les actions mondiales. Parallèlement, l’or a très bien démarré l’année et avait gagné presque 28 % à la fin du premier semestre. Toutefois, compte tenu de facteurs défavorables au second semestre, il a terminé l’année sur une hausse de seulement 7,3 %. Sans surprise, les deux plus mauvaises performances sont venues des obligations d’entreprise mondiales Investment Grade3 (+3,3 %), et des bons du Trésor américain à 10 ans, l’unique classe d’actifs n’étant pas parvenue à enregistrer une performance positive en valeur absolue.
Comparaison des performances des actions
Le S&P500 est l’indice actions qui a enregistré les meilleures performances en dollar américain, mais en devise locale c’est le FTSE All Share qui s’est le mieux comporté. Cela s’explique toutefois en grande partie par la dépréciation marquée de la livre sterling, qui a permis de relever les anticipations de bénéfices des exportateurs après le vote en faveur du Brexit. Une fois ajusté pour tenir compte de la dépréciation de la devise, l'indice britannique a sous-performé (-1,2 %). Par ailleurs, les événements politiques en Europe ont pesé sur les indices de la région, tandis que les actions des marchés émergents se sont bien comportées malgré la victoire de Donald Trump, surtout les marchés d’Amérique latine et d’Europe de l’Est.
Comparaison des performances des devises
L’année a clairement été divisée en deux pour plusieurs devises. Le dollar américain a commencé l’année en s’affaiblissant sur la base du taux de change effectif, mais il s’est ensuite apprécié pour terminer 2016 en hausse de 1,7 %. Au Japon, le yen s’est fortement apprécié, la banque centrale ayant fait passer son taux de base en territoire négatif, mais il s’est ensuite déprécié en raison du durcissement de ton de la Fed et de l’évolution de la politique monétaire japonaise. Parallèlement, la BCE a été quelque peu frustrée de voir sa devise s’apprécier malgré la prolongation de son programme de QE. La hausse soutenue de l’euro a été en grande partie attribuable aux relations commerciales étroites avec le Royaume-Uni, qui dont la devise a connu un repli marqué.
Même si le peso mexicain est la devise émergente qui a le plus souffert après l’annonce des résultats de l’élection présidentielle américaine, les pays des marchés émergents avec l'endettement à court terme en devises étrangères le plus élevé ont vu leurs devises sous-performer sur fond de solidité du dollar américain et de hausse des rendements. Le renminbi chinois a notamment bien résisté, mais la baisse des réserves montre que les autorités soutiennent la devise.
Comparaison des performances des marchés de la dette
Même si les performances des bons du Trésor américain ont été médiocres, celles d’autres obligations souveraines ont été positives pour les investisseurs. Les Gilts britanniques ont enregistré les meilleures performances (+7,6 %). D’autres marchés européens se sont bien comportés, favorisés par l’assouplissement quantitatif en cours : les Bunds allemands ont gagné 5,4 % et les emprunts d'État français 4,2 %. Sur les marchés émergents, la dette souveraine s’est bien comportée face à l’appétence pour le risque qui a dominé sur l’ensemble de l’année 2016. La dette des marchés émergents a aussi profité de la baisse de l'inflation, surtout en Amérique latine.
Enseignements de 2016
- Si le club de football de Leicester peut remporter la Premier League, alors tout est possible.
- Les sondages et les prévisions macroéconomiques se trompent souvent.
- Les politiques mondiales évoluent, et l’ordre établi est menacé.
- Le pouvoir des banques centrales diminue.
- Des changements structurels sont nécessaires et récompensés.
- Les marchés émergents sont toujours tributaires de la liquidité extérieure.
- La croissance reste la principale priorité de la Chine.
La guerre commerciale : jusqu’où peut-elle aller ?
Malgré les prévisions d’effondrement du marché actions, l’élection de Donald Trump à la présidence américaine a entraîné un rebond formidable des actifs risqués, les marchés développés ayant enregistré des performances particulièrement solides. Les rendements obligataires ont augmenté, les courbes de taux4 se sont pentifiées et les secteurs cycliques5 ont rebondi, signes d’une hausse des anticipations de croissance. Les marchés émergents ont toutefois été malmenés et ont connu des sorties de capitaux, car ils sont considérés comme les perdants du nouveau monde de Donald Trump.
Qu’est-ce qui pourrait enrayer la reprise ?
L’impact des politiques budgétaires du nouveau Président ne se fera pas ressentir avant fin 2017, puis en 2018, et il faudra traverser des zones de turbulence avant qu’elles n’entrent en vigueur. Pour rappel, nos prévisions de base tablent sur une enveloppe budgétaire de 280 milliards USD (1,5 % du PIB), ce qui selon nous devrait se traduire par un rebond du PIB de 0,75 % en 2018.
Toutefois, Donald Trump pourrait rencontrer la résistance des Républicains qui préfèrent les réformes fiscales aux réductions d’impôts, et l’impact des dépenses d’infrastructures sur la croissance réelle est aussi remis en question. Compte tenu de ces facteurs, entre autres, nous doutons que l’impact sur l’activité américaine sera aussi important que ne l’anticipe actuellement le marché. Ce n’est peut-être pas une mauvaise chose, car l’économie américaine est selon nous limitée en termes de capacités et risquerait la surchauffe en cas de rebond trop important (pour plus d’informations sur ce thème, voir l’actualisation de nos prévisions du mois dernier). Une relance budgétaire plus modeste serait synonyme de baisse de l’inflation, de durcissement plus limité de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine et probablement de dépréciation du dollar américain. Cela diminuerait alors une partie des pressions pesant sur les marchés émergents. Néanmoins, à l’heure actuelle, les marchés ne semblent pas anticiper de problème, que ce soit concernant des retards au niveau du Congrès ou pour doper la croissance de manière significative. Cet optimisme devrait être remis en question en 2017 : il faut s’attendre à une réévaluation de la guerre commerciale.
Le Brexit, Donald Trump… Marine Le Pen… Pepe Grillo ?
Même si 2016 a eu son lot de surprises et que les décisions et les avancées de l’administration Trump seront décisives pour les marchés en 2017, la politique continuera de peser lourd sur l’Europe. Des élections législatives aux Pays-Bas, en France et en Allemagne sont prévues l’année prochaine et pourraient entraîner un éclatement de la zone euro. Nos perspectives pour l’économie européenne tablent sur une croissance régulière, mais n’intègrent pas de bouleversement électoral majeur. Dans ce contexte, nous pensons que la Banque centrale européenne va poursuivre ses achats d’actifs pendant l’année et une bonne partie de 2018. Par conséquent, le principal vecteur de risque politique devrait être l’affaiblissement de l’euro.
1 Le terme « actifs risqués » est largement employé pour décrire un titre ou un instrument financier (c’est-à-dire les actions, l’immobilier, certaines obligations, les matières premières, les devises) qui n’est pas un actif sans risque (c’est-à-dire les obligations souveraines de grande qualité).
2 Obligation spéculative ayant une notation de crédit inférieure à Investment Grade. Généralement, plus le risque de défaillance d'un émetteur est élevé, plus l'intérêt ou le coupon est élevé.
3 Obligation dont la qualité a reçu la meilleure note par une agence de notation.
4 Ligne qui représente à un moment précis les taux d’intérêt d’obligations dont la qualité du crédit est égale, mais dont les échéances sont différentes.
5 Les secteurs cycliques sont ceux qui sont particulièrement sensibles aux hausses et baisses de l’économie globale.
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