Quel sera l'impact des élections américaines sur les marchés émergents ?
Une victoire de Trump donnerait probablement un coup de fouet à l’économie américaine, ce qui profiterait davantage à la croissance économique des marchés émergents qu’une présidence Harris
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Compte tenu de l'énorme incertitude entourant l'issue de l'élection présidentielle américaine de novembre, nous avons créé deux scénarios de prévision pour l'économie, dont l'un deviendra notre scénario de référence après l'élection. En bref, alors que nous pensons que la croissance économique américaine ralentirait plus ou moins conformément à notre scénario de référence actuel sous Kamala Harris, nous pensons qu'une victoire de Trump ferait basculer l'économie américaine dans une direction reflationniste.
Des dépenses budgétaires supplémentaires, la déréglementation de certains secteurs de l’économie tels que les combustibles fossiles et d’éventuelles réductions agressives de la Réserve fédérale (Fed), une fois Powell remplacé en 2026, stimuleraient probablement l’activité. En conséquence, alors que notre scénario Harris prévoit une croissance du PIB américain de 2,0 %, 2,1 % et 1,9 % sur la période 2025-27, notre scénario Trump table sur une croissance plus rapide de 2,2 %, 2,7 % et 2,3 % respectivement.
D’un point de vue global, il existe une certaine relation entre la croissance du PIB aux États-Unis et celle des marchés émergents (ME). Cette relation a tendance à varier au fil du temps, la croissance des ME s’étant découplée à la fin des années 1990, lors de la crise financière asiatique, et également lors de l’émergence de la Chine dans les années 2000.
Malgré ces problèmes, une simple régression de la croissance du PIB des ME par rapport à nos deux scénarios implique qu’une croissance américaine plus forte sous une présidence Trump donnerait un léger coup de pouce à la croissance des ME de 0,1-0,2%-pt en 2026 et 2027, à 4,4% et 4,3% respectivement.
En réalité, cependant, l’impact sur la croissance des marchés émergents serait inégal selon les régions et les économies. Alors que certaines économies comme le Mexique montrent une très forte corrélation avec la croissance des États-Unis, d’autres comme l’Indonésie et certaines parties du Conseil de Coopération du Golfe (CCG) n’ont montré aucune corrélation.
Cela peut s'expliquer en partie par des problèmes de qualité des données, par exemple la croissance du PIB en Indonésie, qui est très stable et ne présente pratiquement aucune cyclicité. Mais la variation reflète également les différents liens directs et indirects entre les États-Unis et le reste du monde à travers trois voies clés : le commerce, les matières premières et les flux de capitaux. Nous les examinerons successivement.
Commerce
La politique commerciale sera à nouveau au cœur de la campagne électorale américaine. Trump a déclenché la guerre commerciale peu de temps après son arrivée au pouvoir en 2017, et Joe Biden est resté agressif sur le commerce avec la Chine.
Notre scénario Harris prévoit un nouveau durcissement progressif de la politique commerciale à l'égard de la Chine, en recourant à des droits de douane supplémentaires sur des produits spécifiques ainsi qu'à l'interdiction catégorique des exportations de certains biens considérés comme des risques pour la sécurité nationale à l'égard de la Chine.
Il est difficile de juger à quel point Trump serait plus agressif sur le commerce. Lors de sa campagne, il a parlé d'imposer des droits de douane de 10 % sur toutes les importations américaines et des droits de douane de 60 % sur les produits chinois. Toutefois, l'expérience du premier mandat de Trump suggère qu'il est plus susceptible d'utiliser des droits de douane et des interdictions ciblés pour obtenir des concessions de la part de partenaires commerciaux tels que la Chine.
On peut également se demander si Trump s'en prendrait à nouveau au Mexique, qui est perçu comme une voie détournée permettant aux produits chinois d'entrer aux États-Unis. Les entreprises chinoises ont commencé à investir dans des capacités de production au sud de la frontière afin de bénéficier de l'accord de libre-échange entre le Mexique et les États-Unis.
Une politique plus dure à l’égard du Mexique, combinée à des mesures anti-immigration, constitue clairement un risque. Cependant, l’accord commercial États-Unis-Mexique-Canada (AEUMC) a déjà été renégocié au cours du premier mandat de Trump et ne doit pas être réexaminé avant 2026 ; il n'est donc pas évident que l'accent soit mis immédiatement sur un renforcement du protectionnisme à l'égard du commerce mexicain.
Les inquiétudes relatives à la politique commerciale sont susceptibles de provoquer une certaine volatilité sur les marchés locaux. Le peso mexicain a en effet été très volatil avant la victoire de Trump aux élections de 2016, les marchés ayant intégré la probabilité de sa victoire. Et l'imposition des tarifs douaniers de Trump a également entraîné une sous-performance des marchés chinois en 2018/19.
Mais au-delà de la volatilité des marchés, les politiques commerciales de Trump ont été largement inefficaces d'un point de vue économique. Si les droits de douane ont fait chuter la part directe des exportations de la Chine vers les États-Unis, sa part des exportations mondiales est restée élevée, les marchandises étant réacheminé par des tiers.
Le résultat de tout cela est que, même si les craintes concernant les droits de douane peuvent entraîner une certaine volatilité des marchés, la croissance américaine plus forte dans le scénario Trump est susceptible d'aspirer plus d'importations que dans le scénario Harris. Ce serait une bonne nouvelle pour les exportateurs des marchés émergents d'Asie et du Mexique qui bénéficient déjà d'une reprise du cycle manufacturier mondial.
Matières premières
En ce qui concerne le deuxième axe, le scénario reflationniste de Trump serait susceptible de faire grimper les prix des matières premières par rapport au scénario Harris. Toutefois, cette hausse pourrait ne pas durer longtemps, car nous supposons que Trump assouplira la réglementation applicable au secteur des combustibles fossiles, ce qui entraînera une hausse de la production qui, en fin de compte, fera baisser les prix de l'énergie au niveau mondial.
Dans notre scénario Trump, nous supposons que les prix du pétrole, après avoir augmenté dans un premier temps jusqu'à environ 90 dollars le baril en 2025, finiront par s'établir à environ 60 dollars le baril en 2027, soit le même niveau que celui auquel nous prévoyons une baisse tendancielle des prix du pétrole dans le scénario Harris.
Les fluctuations des prix des matières premières ont un impact sur les économies des pays émergents par le biais de deux voies clés : les termes de l’échange et l’inflation. En ce qui concerne les termes de l’échange, c’est-à-dire le prix des exportations par rapport aux importations, la hausse initiale des prix des matières premières serait évidemment positive pour les pays émergents qui exportent des ressources naturelles. Toutefois, nous pensons que la hausse des prix de l'énergie se résorberait ensuite, ce qui finirait par être positif pour les importateurs de matières premières.
Selon notre scénario Harris, l'inflation énergétique des pays émergents resterait relativement stable jusqu'en 2027, tandis que le rebond à court terme de l'inflation alimentaire s'estomperait rapidement. En revanche, l'inflation énergétique et alimentaire serait plus élevée dans le scénario Trump, tandis qu'une croissance économique légèrement plus rapide augmenterait les pressions sur les prix de base.
Il est peu probable qu’une telle hausse de l’inflation oblige, isolément, les banques centrales des marchés émergents à commencer à relever leurs taux d’intérêt. Mais comme le cycle d'assouplissement des pays émergents s'essouffle déjà avec la reprise du cycle économique mondial, un rebond des prix des matières premières en 2025 pourrait retarder toute nouvelle baisse des taux jusqu'en 2026, une fois que l'inflation de l'énergie et des denrées alimentaires commencera à diminuer à nouveau.
Flux de capitaux
Le troisième et dernier grand axe par lequel l'évolution de la situation aux États-Unis pourrait avoir un impact sur le monde émergent est celui des flux de capitaux. Ni Harris ni Trump ne semblent vouloir s'attaquer à la situation budgétaire désastreuse des États-Unis, ce qui signifie qu'il y aura probablement une pression à la hausse sur les taux d'intérêt à long terme dans l'un ou l'autre scénario. À la marge, cependant, nous pensons que la politique budgétaire serait plus souple sous Trump et donc plus risquée pour le marché des bons du Trésor. C'est important pour les marchés émergents car, par le passé, la hausse des rendements des bons du Trésor américain a été associée à des sorties de capitaux à court terme des pays émergents.
En supposant qu’il n’y ait pas d'« arrêt brutal » des flux de capitaux, peu de grands marchés émergents risquent de subir de graves bouleversements en cas de hausse des rendements des bons du Trésor. Outre les suspects habituels tels que la Turquie, peu de pays émergents présentent des déficits courants importants financés par des flux de capitaux à court terme, tandis que la couverture de la dette extérieure et des importations par les réserves est généralement bonne.
Toutefois, les sorties de capitaux sont susceptibles d'exercer une pression supplémentaire sur les devises des pays émergents, à un moment où les inquiétudes concernant la politique commerciale pourraient également créer de la volatilité sur les marchés des changes. Cela, conjugué à la pression initiale à la hausse sur les prix des matières premières et l’inflation dans notre scénario Trump, serait une raison supplémentaire pour les banques centrales des pays émergents de faire preuve d'une plus grande prudence au cours des premiers mois d'un gouvernement républicain en 2025.
À plus long terme, si Trump remplaçait le président de la Fed, Jerome Powell, en 2026 par quelqu’un de plus disposé à réduire agressivement les taux d’intérêt, il pourrait éventuellement y avoir un retournement du cycle du dollar américain. Comme par le passé, la détérioration des fondamentaux du dollar – notamment le double déficit budgétaire et celui de la balance courante – devrait entraîner une dépréciation pluriannuelle du dollar à un moment donné. Si cela se produisait, les rendements des actifs des pays émergents en termes de monnaie commune s'en trouveraient renforcés.
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