Renforcer la résilience des portefeuilles : une nouvelle approche s'impose
Les changements structurels sur les marchés financiers supposent désormais une répartition différente des classes d’actifs pour générer des rendements fiables.
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Pendant des décennies, les stratégies de diversification se sont concentrées sur deux grandes classes d’actifs traditionnelles : les actions et les obligations. Si l’utilisation de ces actifs a beaucoup évolué, ils sont restés des éléments fondamentaux de la construction de portefeuille. Toutefois, deux conditions essentielles devaient être réunies pour assurer l’efficacité de cette approche : une faible corrélation entre les deux classes d’actifs et une volatilité limitée des obligations, compte tenu de leur rôle en tant que source de stabilité. Or, ces deux facteurs, parmi d’autres changements structurels du marché, ne se vérifient plus.
Par conséquent, l’ère de la construction simpliste des portefeuilles, fondée sur des hypothèses désormais obsolètes concernant les classes d’actifs, est révolue. Pour renforcer la résilience au sein des portefeuilles, il est aujourd’hui nécessaire d’adopter une nouvelle approche et une nouvelle répartition d’actifs.
Allocation d’actifs : ce qui a fonctionné dans le passé et pourquoi cela ne fonctionne plus aujourd’hui
Dans la période qui a suivi la Seconde Guerre mondiale, les investisseurs considéraient la préservation du capital comme leur priorité absolue, et les portefeuilles étaient fortement axés sur les titres à revenu fixe.
Au fur et à mesure que la croissance à long terme que les actions pouvaient générer est devenue de plus en plus évidente au cours des décennies suivantes, l’approche 60/40 de la diversification a émergé. Même si les investisseurs ont recherché les gains à long terme plus élevés offerts par les actions avec une allocation de 60 %, le maintien de 40 % d’investissements dans des titres à revenu fixe s’est avéré un moyen fiable d’atteindre la stabilité. Certains investisseurs ont même cherché à s’exposer au-delà des limites de 100 % de leurs portefeuilles en déployant un effet de levier.
À la fin des années 1980, de nombreuses grandes institutions ont commencé à ajouter des placements alternatifs, y compris des marchés privés, à leurs allocations. Au début des années 2000, l’allocation aux « alts » parmi les grands investisseurs institutionnels atteignait souvent 15 % à 20 %.
Mais pour la plupart des investisseurs individuels, des petits investisseurs institutionnels et de nombreux régimes de retraite à cotisations déterminées, le portefeuille 60/40 est demeuré l’approche de confiance en matière de diversification. Les marchés ont aidé : du milieu des années 1990 à 2021, une corrélation faible, souvent négative, entre les actions et les obligations a contribué à l’efficacité de l’approche 60/40.
Les dernières années ont déjoué ces attentes. Depuis 2022, les marchés obligataires mondiaux sont beaucoup plus volatils (graphique 1), ce qui fait des obligations une source de rendement moins fiable (graphique 2).
Depuis 2022, les obligations affichent des niveaux de volatilité beaucoup plus élevés
Sources : Bloomberg, Robert Shiller, Schroders, LSEG Datastream. Au 11 juillet 2025. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
Avec la volatilité récente, les obligations ont eu du mal à générer des rendements fiables
Sources : Indice mondial des obligations d’État. Bloomberg, Robert Shiller, Schroders, LSEG Datastream. 31 décembre 1990 = 100. Au 11 juillet 2025. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
La corrélation entre les rendements obligataires et boursiers a considérablement augmenté à la suite de la pandémie de Covid-19 en raison d’une combinaison de facteurs qui ont nui aux deux marchés, notamment une flambée de l’inflation due aux difficultés rencontrées par la chaîne d’approvisionnement, la hausse des taux d’intérêt, la forte augmentation des prix des matières premières et les perturbations géopolitiques (graphique 3). Le niveau de corrélation est resté élevé.
Tout cela a entraîné des rendements très négatifs pour le portefeuille 60/40. Prenons l'exemple du portefeuille axé sur les États-Unis : avec son exposition à l’indice S&P 500 et aux bons du Trésor américain, le portefeuille 60/40 a perdu près de 18 % en 2023, soit sa pire année depuis 1937.1
Les corrélations entre les actions et les obligations sont devenues très positives
Sources : Robert Shiller, Schroders, LSEG Datastream. Les rendements des actions sont représentés par les rendements de l’indice S&P 500. Les rendements des obligations sont représentés par le Trésor américain à 10 ans. Au 11 juillet 2025. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
Reconnaître les changements structurels externes...
Pour comprendre pourquoi les anciennes hypothèses ne fonctionnent plus, il est important de considérer comment l’environnement a évolué et si les circonstances actuelles persisteront. Nous identifions plusieurs tendances à long terme et les conditions de marché sous-jacentes qui, selon nous, se prolongeront jusqu’en 2026 et à plus long terme.
Augmentation de la dette publique
Les niveaux d’endettement public continuent de s'envoler, en particulier dans les économies développées. Les responsables politiques se sont montrés réticents à s’attaquer aux problèmes sous-jacents, créant ainsi une incertitude sur les marchés obligataires qui étaient auparavant considérés comme solvables.
Vieillissement de la population
Dans la plupart des marchés développés et certains marchés émergents, le vieillissement de la population entraîne une diminution de la main-d’œuvre et risque d’exacerber les problèmes liés à la dette publique.
Des taux d’intérêt toujours plus élevés
Même en l’absence des propositions tarifaires américaines potentiellement inflationnistes présentées par l’administration Trump, plusieurs facteurs semblent susceptibles de maintenir l’inflation à un niveau élevé. Il s’agit notamment d'un marché du travail tendu, de contraintes persistantes sur la chaîne d’approvisionnement, de la démondialisation en cours et des frais à plus long terme liés à la décarbonation. La période des taux d’intérêt proches de zéro est bel et bien révolue.
… et leurs conséquences pour les marchés financiers
La période relativement clémente qui a suivi la crise financière de 2008-2009, durant laquelle les actions ont enregistré de fortes progressions dans un contexte de taux d’intérêt proches de zéro et de faible inflation, est désormais révolue.
Le ralentissement de la croissance et la persistance de l’inflation suscitent aujourd’hui des inquiétudes tant pour les marchés obligataires que les marchés boursiers et laissent présager une volatilité accrue. Parallèlement, la corrélation entre les actions et les obligations devrait rester élevée.
Dans ce nouvel environnement, bien que les obligations puissent être moins fiables en tant qu’outils de diversification, le retour de rendements plus élevés pourrait en faire des sources de revenus attractives.
Les évolutions dans la composition du marché sont également un facteur à prendre en compte : les investisseurs doivent désormais se tourner vers un plus large éventail d’actifs pour répondre à leurs objectifs. L’univers des actions cotées sur les principales places boursières mondiales ne cesse de se restreindre, tandis qu’un nombre croissant d’entreprises choisissent de lever des fonds sur les marché non cotés. Aujourd’hui, le Private Equity et la dette privée forment ensemble un marché de 13 000 milliards de dollars, contre moins de 1 000 milliards de dollars il y a vingt ans.
Dans le domaine des actions cotées, la composition du marché a également changé. La période qui a suivi la crise financière a vu l’émergence des actions américaines à mégacapitalisation comme force dominante au sein des indices mondiaux. Au début de 2025, les actions américaines représentaient plus de 70 % de l’indice MSCI World, cette part étant, en grande partie attribuable à moins de 10 actions.
Adopter une nouvelle approche de portefeuille face à une réalité différente
Dans ce nouveau contexte, il est nécessaire de repenser la construction des portefeuilles pour renforcer leur résilience. Selon nous, cette approche doit reposer sur trois piliers fondamentaux.
- Revenus : l'évolution du rôle des obligations
Les obligations continuent de jouer un rôle essentiel dans la composition des portefeuilles, mais leur rôle a changé. Elles ne peuvent plus être considérées uniquement comme un instrument de protection contre les baisses lors de périodes de volatilité des marchés boursiers. Les obligations doivent désormais être envisagées principalement comme un actif générateur de revenus, au même titre que d’autres sources de revenus. - La nécessité d'un investissement actif
Il n’est plus pertinent de privilégier la large exposition au marché qu’offrent les stratégies passives. En période d’incertitude accrue, la dispersion des rendements au sein des différentes classes d’actifs augmente. Seuls les gérants actifs sont en mesure d’identifier les titres et les secteurs avec un potentiel de rendement attractif, tout en évitant ceux dont le potentiel de hausse pourrait être fortement limité. - Une plus grande diversification sur les marchés cotés et non cotés
Il devient essentiel d’intégrer des classes d’actifs alternatives issues aussi bien des marchés cotés que non cotés. Les marchés des actions et des obligations sont souvent influencés par les mêmes facteurs de rendement. En revanche, les investissements alternatifs, tels que les matières premières, les hedge funds, le Private Equity ou la dette privée, peuvent offrir une diversification précieuse grâce à des moteurs de performance très différents. Il en va de même pour le crédit alternatif, au-delà des marchés obligataires traditionnels des obligations d’État et d’entreprises. Un large éventail de classes d’actifs alternatives et non traditionnelles peut ainsi offrir des degrés de diversification impossibles à atteindre en se limitant uniquement aux investissements traditionnels.
Revenus : l'évolution du rôle des obligations
Alors que les obligations ont historiquement servi à diversifier les portefeuilles, nous assistons aujourd’hui, pour les raisons exposées précédemment, à un recentrage sur leur fonction première : la génération de revenus.
Même dans cette perspective, elles requièrent toutefois une sélection minutieuse et une gestion rigoureuse. Les rendements actuels sont certes supérieurs à ceux observés durant une grande partie de la période post-crise financière, mais sont-ils suffisamment élevés pour compenser la volatilité croissante des marchés obligataires ? Bien souvent, ce n'est pas encore le cas.
Après 30 ans de hausse du marché obligataire, nous pourrions devoir nous préparer à une période prolongée de baisse. Dans ce contexte, bien sûr, des opportunités de revenus attractives demeurent. C’est aujourd'hui le cas des obligations à court terme, par exemple.
Face à cette volatilité, les investisseurs en quête de revenus doivent également se tourner vers d’autres actifs. La dette privée, sous ses différentes formes, constitue une source de revenus alternative, stable et non corrélée. Ces prêts sont souvent assortis d’un taux variable, ce qui signifie que les revenus qu’ils génèrent peuvent varier en fonction d’un taux de référence. Par conséquent, la dette privée est généralement beaucoup moins sensible aux fluctuations des taux d’intérêt que la dette publique à taux fixe.
Les titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) se sont, eux aussi, souvent bien comportés dans des environnements défavorables à d’autres types d’obligations, comme lors de hausses des taux. Les MBS peuvent être attractifs dans un marché de taux élevés, l’augmentation des taux hypothécaires réduisant les risquent de refinancement de la part des emprunteurs et contribuant à stabiliser les flux de trésorerie générés par ces titres (voir graphique ci-dessous).
Les titres adossés à des créances hypothécaires ont surperformé dans la plupart des environnements de hausse des taux
Source : Bloomberg, examinant les périodes de hausse des taux qui se sont produites depuis 1993. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
La nécessité d'un investissement actif
Les changements intervenus sur le marché boursier ont entraîné une plus grande dispersion des rendements, au profit des gérants actifs. Historiquement, les marchés boursiers ont traversé des cycles durant lesquels les principaux moteurs de performance oscillaient entre des facteurs macroéconomiques et microéconomiques.
Sur certains marchés, les conditions macroéconomiques, telles que le taux de croissance économique, les taux d’intérêt et la facilité d’accès au capital, ont un impact plus important que d’habitude sur les performances boursières. Dans un tel contexte, le principe selon lequel la « marée montante soulève tous les bateaux » se vérifie : les stratégies passives offrant une large exposition au marché peuvent bien se comporter.
Après la crise financière de 2008-2009, par exemple, les facteurs macroéconomiques ont eu pendant de nombreuses années (à quelques exceptions notables près) un impact considérable sur les rendements boursiers, car de nombreuses entreprises et secteurs ont bénéficié de la reprise économique mondiale (voir le graphique ci-dessous).
Si les facteurs microéconomiques exercent souvent une influence prépondérante sur les rendements boursiers, l’impact des facteurs macroéconomiques a fluctué à travers le temps
Sources : Goldman Sachs, Schroders, LSEG Datastream, 11 juillet 2025. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
Les gérants actifs capables d’identifier et d’investir dans les entreprises et les secteurs qui excellent dans un climat macroéconomique spécifique peuvent encore générer des rendements excédentaires pour les investisseurs durant ces phases de marché.
À d’autres moments, ce sont les facteurs microéconomiques (la situation propre à certaines entreprises ou secteurs) qui ont un impact nettement plus important sur la performance globale du marché boursier. Dans ces moments-là, les gérants actifs qui s'attachent à comprendre ces facteurs microéconomiques ont encore plus d'opportunités de surperformer les stratégies passives.
Lorsque les fondamentaux des entreprises et des secteurs deviennent le moteur principal des rendements, la dispersion de la performance au sein du marchés actions s’accroît. Il n’est sans doute pas surprenant de constater que ces périodes surviennent souvent lorsque l’économie et les marchés financiers sont plus incertains.
La dispersion des rendements boursiers augmente en période d’incertitude
Sources : Goldman Sachs, Schroders, LSEG Datastream, 11 juillet 2025. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
Une grande incertitude prévaut actuellement. Des tensions géopolitiques accrues et une fragmentation des alliances commerciales et politiques existantes étaient déjà perceptibles avant même l’annonce, en avril 2025, par l’administration Trump d’une vague de droits de douane qui a secoué les marchés.
Bien que l’inflation ait reculé par rapport aux sommets atteints après la pandémie, elle demeure suffisamment élevée pour limiter la marge de manœuvre des banques centrales, qui ne peuvent procéder à des baisses de taux importantes. Les banques centrales devront probablement maintenir leur équilibre entre la stimulation de la croissance et la maîtrise de l’inflation.
Selon nous, la dispersion des rendements devrait continuer à s'accentuer. Dans ces conditions, les gérants actifs ont l’opportunité de démontrer, encore plus que d’habitude, toute la valeur ajoutée qu’ils peuvent offrir aux investisseurs. L’intelligence artificielle (IA), qui touche tous les secteurs, est un autre facteur extérieur susceptible d'amplifier la dispersion des rendements. En effet, certaines entreprises exploiteront et intégreront l’IA de manière bien plus efficace et rentable que d’autres. Les gérants actifs peuvent ainsi identifier les entreprises qui tirent le meilleur parti de l'avancée de l’IA.
Une plus grande diversification sur les marchés cotés et non cotés
Les investissements alternatifs se sont bien comportés sur des marchés volatils et difficiles. C’est précisément parce qu’elles reposent sur des moteurs de rendement et des expositions au risque très différents que les classes d’actifs de l’ensemble du spectre des investissements alternatifs ont bien performé en période de turbulences accrues sur les marchés cotés des actions et des obligations.
Les infrastructures renouvelables, comme les parcs éoliens et solaires, peuvent continuer à générer des revenus et des rendements totaux attractifs, même lors de périodes défavorables pour la dette publique, comme en contexte de hausse de l’inflation et des taux d’intérêt. De nombreux projets d’énergie renouvelable bénéficient de contrats à long terme garantis par l’État ou de contrats de vente directe d’électricité (PPA), offrant ainsi des flux de trésorerie stables et prévisibles. Ces contrats intègrent souvent des mécanismes d’indexation à l’inflation, permettant aux rendements de progresser même lorsque l’inflation augmente.
Les matières premières, comme l’or, ont permis une diversification précieuse en période de plus forte incertitude, car dans ces moments-là, les investisseurs recherchent la sécurité procurée par la possession d’actifs tangibles et robustes. De ce fait, les matières premières peuvent servir de couverture face à l’inflation et à la volatilité des marchés financiers et des devises.
Le Private Equity a démontré une résilience particulière lors des crises majeures des 25 dernières années. Sur les marchés turbulents de cette période, notamment marquée par l'effondrement des valeurs technologiques en 2001-2003, la crise financière mondiale de 2008-2009 et la pandémie de Covid-19, le Private Equity a surperformé les actions cotées (mesurées par l’indice MSCI All Country World) tout en affichant une volatilité nettement plus faible.
Depuis 1998, la surperformance des actions non cotées par rapport aux actions cotées a doublé pendant les périodes de crise
Sources : MSCI (Burgiss), Schroders Capital. L’indice MSCI Burgiss Global Private Equity Funds est un indice pondéré en fonction de la capitalisation composée de fonds de rachat, de capital-risque et de croissance. Les chiffres de performance sont basés sur les rendements trimestriels pondérés en dollars, nets de tous les frais versés aux commanditaires. La performance simulée sans crise suppose des périodes sans perturbations du marché. Le taux de croissance annuel composé (TCAC) est calculé sur une période effective plus courte afin de tenir compte de l’élimination de ces périodes. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
La dette privée, comme évoquée plus haut parmi les alternatives aux obligations traditionnelles, peut fournir un revenu stable et non corrélé.
Les titres liés à l’assurance, tels que les obligations catastrophes, constituent un outil de diversification particulièrement intéressant dans l’univers de la dette privée. Les obligations catastrophes offrent une prime de risque basée sur leur exposition à des événements assurables tels que les ouragans, les tremblements de terre ou d’autres catastrophes naturelles. Les cycles de taux d’intérêt et de crédit, qui exercent une influence majeure sur la dette publique et les obligations d’entreprises, ont peu d’impact sur les obligations catastrophes. Au contraire, leurs rendements dépendent principalement de la fréquence des catastrophes naturelles et de la façon dont les assureurs évaluent la protection contre ces risques. Les obligations catastrophes et autres titres liés à l’assurance peuvent ainsi constituer une couverture contre les turbulences des marchés traditionnels tout en apportant une source de revenus entièrement différenciée.
Les avantages de la diversification offerts par les titres liés à l’assurance, comme les obligations catastrophes, se sont confirmé pendant les périodes de volatilité accrue sur les marchés
Sources : (à gauche) LSEG Datastream 13 mars 2025. (à droite) Schroders Capital, Bloomberg, rendements mensuels du 1er janvier 2002 au 31 janvier 2025 en USD. Obligations Catastrophes : Swiss Re Global Cat Bond TR Index, actions des pays développés : MSCI World, obligations à haut rendement : BofA Merrill Lynch Global High Yield Index, dette des marchés émergents : JP Morgan EMBI+, matières premières : S&P GSCI, obligations investment grade : Bloomberg US Corporate Bond Index, bons du Trésor américain : BofA Merrill Lynch US Treasury, hedge funds : Credit Suisse Hedge Fund Index. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
Les fonds spéculatifs, ou hedge funds, sont depuis longtemps appréciés pour leur flexibilité et leur capacité potentielle à générer des rendements à travers différents cycles de marché. En recourant à toute une gamme de stratégies, notamment les stratégies directionnelles long/short sur actions, neutres par rapport au marché et multi-stratégies, les fonds spéculatifs peuvent chercher à tirer profit à la fois des marchés haussiers et baissiers, en partie grâce à la protection contre les baisses offerte par les positions vendeuses (short). Leur approche dynamique et leur gestion active des risques peuvent en faire un outil précieux pour faire face à la volatilité et protéger le capital lorsque les actifs traditionnels sont sous pression.
Une mise en garde importante : les marchés non cotés sont moins liquides.
Sur les marchés cotés, les investisseurs peuvent céder tout ou partie de leurs investissements lors de chaque jour ouvré. À l’inverse, les investissements sur les marchés non cotés offrent généralement moins de flexibilité aux investisseurs pour exercer leur droit de vente. Avant d’intégrer les actifs non cotés à leur allocation, les investisseurs doivent donc déterminer leur niveau de tolérance à l’illiquidité.
Conclusion : la gestion active et les actifs alternatifs pourraient être des solutions clés aux défis actuels
Quelle serait la composition optimale d'un portefeuille adapté aux marchés d’aujourd’hui et de demain ? Nous pensons que les investisseurs doivent avant tout répondre au défi principal suivant : la volatilité des marchés cotés se maintiendra et la corrélation entre les marchés boursiers et obligataires cotés restera élevée.
Les guerres commerciales, l’intensification des conflits géopolitiques, le ralentissement de la croissance économique, l’inflation persistante, les taux d’intérêt élevés, les coûts liés à la décarbonation ainsi que l’incertitude entourant la révolution de l’IA sont autant de facteurs susceptibles d’entretenir une volatilité élevée sur les marchés actions et obligations.
Quelle est la solution ? La diversification entre différentes classes d’actifs alternatifs et le recours continu à une gestion active devraient être essentiels.
Les classes d’actifs alternatifs présentent des risques spécifiques (comme le risque d’illiquidité sur les marchés non cotés) qui peuvent ne pas être familiers aux investisseurs qui ont privilégié les marchés traditionnels. Les investisseurs devront peut-être trouver leur propre point d’équilibre, où ils peuvent tolérer un certain degré de risque supplémentaire afin de bénéficier d'un rendement potentiellement plus élevé et d’une plus meilleure diversification. L’évolution de la conjoncture économique peut entraîner des répercussions très contrastées sur les marchés cotés et non cotés, ainsi que sur les différents secteurs qui les composent.
Les conditions actuelles laissent présager une dispersion toujours élevée des rendements au sein des classes d’actifs, ce qui favorise les gérants actifs capables de faire preuve de sélectivité.
Les meilleurs gérants actifs s’investissent pleinement dans l’analyse des titres afin d'identifier les investissements susceptible de performer à tout moment et ceux qui risquent d’être confrontés à des difficultés. Ce degré de sélectivité minutieuse et ciblée pourrait faire une différence considérable pour les investisseurs, tant dans les conditions de marché actuelles qu’à moyen terme.
Note :
- Source : « The Trusted 60-40 Investing Strategy Just Had Its Worst Year in Generations » Le Wall Street Journal, 10/19/23
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