Aantrekkelijke kansen in het “middensegment” van de bedrijfsobligatiemarkt
In het overgangsgebied tussen investment grade en high yield obligaties, ook wel “crossover credit” genoemd, zijn soms zeer interessante kansen te vinden.
Autheurs
De meeste bedrijfsobligatiefondsen richten zich op ofwel investment grade ofwel high yield obligaties. Maar wij denken dat de interessantste kansen vaak te vinden zijn in het overgangsgebied tussen deze twee: de zogeheten crossover-namen.
In deze categorie vinden we overwegend obligaties die van de belangrijkste kredietbeoordelaars de rating “BB” hebben gekregen. Meestal hebben deze bedrijven een hogere schuld of zijn ze conjunctuurgevoeliger dan investment grade emittenten. De hefboomratio, ofwel de verhouding tussen de schuld en de winst voor rente, belasting en afschrijving, ligt bij BB-bedrijven meestal tussen drie en vier. Dit deel van de markt vertegenwoordigt in waarde ongeveer de helft van het wereldwijde high yield universum en omvat uiteenlopende economische sectoren zoals telecom, de auto-industrie, energie, gezondheidszorg, consumentenproducten en financiële diensten.
In het algemeen bieden deze bedrijven naar onze mening een redelijk risicogewogen rendement. Het gemiddelde effectieve rendement in USD van wereldwijde BB-bedrijven per eind februari bedroeg circa 7%. Hoewel BB's als “onder beleggingskwaliteit” gelden, zijn veel van deze bedrijven prima in staat hun schuldverplichtingen op middellange termijn na te komen.
Volgens cijfers van Moody's sinds 1983 is het gemiddelde verlies voor BB-emittenten gering: normaal gesproken minder dan 1% per jaar. Gemiddelden kunnen misleidend zijn, omdat er verschillen zijn binnen de groep. Maar in onze ogen is dit verzuimpercentage goed beheersbaar, vooral met behulp van een actieve effectenselectie. Wanbetaling is niet het enige risico om rekening mee te houden; er zijn uiteraard nog andere factoren, zoals liquiditeits- en afwaarderingsrisico, maar in het algemeen bieden BB's volgens ons een overtuigend risico-rendementsprofiel.
Kortom, onze overtuiging is dat de BB-markt een “sweet spot” biedt voor beheerders van bedrijfsobligatiefondsen, waar ze een deel het rendement van non-investment grade leningen kunnen behalen zonder te veel risico op wanbetaling.
Wat voor soort bedrijven zijn er in het BB-segment?
Dubbel-B emittenten behoren meestal tot een van de vier volgende categorieën: Als eerste de “fallen angels’. Dit waren ooit sterke, investment grade bedrijven die de afgelopen jaren zijn teruggezakt naar BB, zoals Teva Pharmaceuticals of Ford.
De tweede categorie zijn de leveraged buyouts door private equity bedrijven, zoals Asda en Q-Park.
De derde categorie omvat de achtergestelde financials, die een groot deel van de Europese BB-uitgiftes uitmaken. Banken geven vaak achtergestelde obligaties uit om hun kapitaalbasis te versterken. Soms hebben ze een vaste looptijd, en soms zijn ze eeuwigdurend en verlies-absorberend. De meeste grote Europese banken hebben ook BB-effecten in hun kapitaalstructuur, waaronder Unicredit, Barclays, Deutsche Bank en Société Générale.
De vierde en laatste categorie zijn emittenten die voor de BB-status kiezen omdat ze een hefboom van circa drie keer als de optimale kapitaalstructuur beschouwen. Deze vrijwillige BB's wensen niet per se een investment grade rating. Ze willen profiteren van financiële hefboomwerking zonder de toekomst van het bedrijf in gevaar te brengen. Dit is een omvangrijke groep in het BB-segment, waaronder Grünenthal en Convatec in de gezondheidszorgsector.
Subscribe to our Insights
Visit our preference center, where you can choose which Schroders Insights you would like to receive.
Autheurs
Topics