Snapshot

Carta Mensal – set/2022

imagennhdt.png Perspectiva Macro

O foco dos investidores continuou a oscilar entre a inflação ainda elevada nos países G10 e o potencial de uma recessão global mais intensa do que o esperado por consequência do aperto das condições financeiras globais. Alguns indicadores de alta frequência, como o índice de compra dos gerentes de empresas (PMIs), já indicam o início dessa desaceleração (em especial na Europa), além disso indicadores do mercado imobiliário nos EUA também apontam para mesma direção. A inflação nos EUA parece ter feito um pico, mesmo assim, a leitura do mercado se deslocou para a expectativa de uma queda mais lenta do que previamente esperado devido ao mercado de trabalho americano ainda muito aquecido e intensificação da crise de energia na Europa.

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ddd.png Renda Fixa e Multimercados

Após um período de recuperação vista durante o mês de julho, o mês de agosto foi marcado por uma reversão deste movimento, com piora nos ativos de risco após um discurso breve, mas duro, do Jerome Powell, presidente do banco central americano, no seminário de Jackson Hole, onde reforçou não somente o foco do FED em trazer a inflação de volta para a meta, mas também alertou para os riscos de um encerramento prematuro do ciclo de aperto monetário. Com isto, as expectativas dos mercados passaram a apontar não somente uma taxa terminal mais alta, mas também uma menor probabilidade de cortes já no próximo ano, aumentando os riscos de uma recessão nos EUA num cenário em que os indicadores de atividade já mostram uma desaceleração mais acentuada, apesar do mercado de trabalho ainda resiliente.

No cenário local, vimos uma combinação de dados de atividade ainda resilientes com leituras de deflação no curto prazo devido a cortes nos preços de combustíveis e repasses da redução de impostos, levando os analistas a simultaneamente revisarem as expectativas de crescimento para cima e as de inflação para baixo. Enquanto isso, no campo político, as eleições passam a ganhar cada vez mais relevância, e, neste sentido, temos visto uma redução gradual da diferença entre os dois principais candidatos, o que deve resultar numa disputa bem acirrada e que só deve ser resolvida no segundo turno.

Nas estratégias de renda fixa,  voltamos a aumentar as posições aplicadas em juros nominais, passando a focar somente nos vencimentos intermediários, além de mantermos as posições aplicadas em vencimentos intermediários de juros reais e as posições compradas em inclinação da curva de juros. Também carregamos, durante o mês, posições compradas em Dólar e Yen vs. posições vendidas em Real e Yuan, com impacto líquido praticamente neutro durante o mês. Na carteira de renda variável, zeramos de forma tática nossa posição comprada em Ibovespa com o intuito de voltar a aumentar em níveis mais atrativos, e compramos opções de venda de S&P que se beneficiaram de uma nova rodada de piora nos ativos de risco.

Por fim, na alocação em crédito privado fizemos um ajuste relevante nas posições de títulos bancários, trocando a maioria da exposição de indexador em %CDI por CDI+, por entender que estas tendem a performar melhor num cenário de manutenção e futuro corte de juros pelo Banco Central daqui em diante, enquanto nos corporativos fizemos somente ajustes marginais.

ccc.pngAções

O Ibovespa teve performance substancialmente acima dos principais índices do mundo e encerrou o mês de agosto com uma apreciação de 6,16% versus uma queda de 4,2% do S&P500 e 4% do Dow Jones. O índice de ações europeu Stoxx 600 também teve uma performance negativa, caindo 5,3%. O otimismo com ativos de risco visto no último mês deu lugar a uma maior aversão ao risco após indicadores econômicos, como os dados do mercado de trabalho nos Estados Unidos e preços de energia aumentando aceleradamente em toda Europa, mostrarem contínua pressão inflacionária. No Brasil, os dados econômicos brasileiros mostraram deflação tanto em julho quanto nos primeiros 15 dias de agosto. A queda da inflação contribuiu para o fechamento de quase 70 bps na taxa de juros brasileira de 10 anos em comparação ao final de julho. Acreditamos que o ciclo de aperto monetário chegou ao fim e vemos oportunidades em setores com empresas de qualidade e valuation atrativos. Recentemente, temos reduzido nossa exposição a empresas estatais, aumentado marginalmente nossa exposição a consumo discricionário e seguindo com exposição a setores bond-proxy.

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eee.png Crédito Privado

No mês de agosto, o IDA DI, Índice que reflete uma cesta de debêntures da Anbima, teve retorno de 113,8% do DI. O movimento dos spreads teve sentidos opostos conforme o rating. Os spreads de AAA ficaram estáveis, AA abriram 3bps e A fecharam 6 bps com  o mercado assumindo mais risco nos ratings piores. Os spreads de títulos bancários em CDI+ tiveram fechamento entre 5 a 10 bps e os pós fixados apresentaram leve abertura com o fechamento da curva pré. Acreditamos que a Selic deva terminar o ano entre 13,75% e 14,25%, nível bastante alto e que penaliza empresas mais alavancadas e as que operam com baixas margens e alta necessidade de capital de giro. No mês de agosto, mantivemos nossa nova estratégia de reduzir exposição em papéis em % do DI, mudando para papéis em DI+ dado que acreditamos que já não há tanto upside risk em estar tomado em taxa. Acreditamos que daqui pra frente, os spreads em % DI devem voltar a subir ainda que lentamente em função da percepção de fim de ciclo de aumento da Selic. Além dessa  estratégia, mantivemos o caixa elevado mantendo maior exposição em papéis AAA e AA com duration menor que 3 anos ou papéis A com duration menor que 2 anos.

Em termos de fluxo, vimos uma mudança relevante no ritmo de captação. No mês de agosto, conforme nossa amostra, foram R$30bi de captação na indústria de fundos que compram crédito, acumulando R$ 133bi no ano. O volume de emissão para fundos foi de R$ 70bi no período. Esse diferencial pode resultar numa força compradora  que deve resultar no fechamento de spreads que ainda têm prêmio superior a 200bps, como ocorreu em agosto. Ao mesmo tempo, as tesourarias reduziram o processo de venda de algumas debêntures, o que impactou a oferta, ajudando no fechamento dos spreads de alguns papéis. 

No geral, a performance dos nossos produtos foi bastante positiva no mês e impactada positivamente pelo fechamento dos spreads corporativos nos setores de utilities e bancários.  A maior exposição setorial continua sendo em bancos, variando entre 30% e 40% da exposição de crédito de cada fundo.  A posição de caixa dos fundos fechou em média ao redor de 40% para os fundos de baixo risco e 20% do PL para os fundos de médio risco. 

Spread dos títulos por Rating

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Spreads estão ajustados pela duration de 2,5 anos de forma a garantir comparabilidade com os valores históricos.

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A medida que as incertezas sobre o nível terminal da Selic diminuem, restam as incertezas sobre o cenário eleitoral que de uma certa forma reduzem o apetite dos investidores por títulos mais longos e de baixo carrego ou de maior risco. Essa dinâmica tem amortecido ao longo dos meses o fechamento dos spreads, a despeito do volume elevado de captação. Por outro lado, se a captação continuar acelerando, devemos ver o fechamento de títulos que possuem maior prêmio com menos preocupação com Rating / Risco.

O consenso do mercado de acordo com o Focus é de um nível de juros terminal de 13,75% em 2022, porém com risco de virar 14,25% e de 11,25% em 2023. Esse nível é bastante alto e que deve impactar crescimento e capacidade de geração de caixa das empresas menores e principalmente pessoas físicas.

Nossa visão é que não há espaço para compressão de spread para papéis AAA mas vemos um potencial fechamento para papéis A e AA que estiverem negociando acima de 280bps e 180bps de spread, respectivamente. Temos sido bastante seletivos nas compras de títulos, optando em ter uma maior concentração por emissor, porém em nomes que negociam com maior spread e que sejam defensivos num cenário de deterioração macro.

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Spreads estão ajustados pela duration de 2,5 anos de forma a garantir comparabilidade com os valores históricos.

Finalmente, na nossa estratégia de previdência, onde investimos entre 10% a 20% do fundo num fundo global de crédito, mantivemos a exposição em 11,5% e voltamos a ficar neutros em duration em função dos dados bastante fortes de emprego. Esses dados reforçam a tese que o FED terá que subir mais juros do que o esperado, aumentando o impacto sobre macro e spreads.

Na estratégia cambial mantivemos nossa posição de hedge cambial através de Put. Acreditamos, entretanto, que caso o dólar atinja patamar acima de R$5,50 ou abaixo de R$ 4,90 poderemos rever nossa posição.

Para conferir a performance dos fundos da Schroders no último mês, selecione a classe de ativos abaixo:

Renda Fixa

Crédito

Multimercado

Investimento no Exterior

Renda Variável