Économie

Eloge des investisseurs activistes

Les « agitateurs » ne sont pas parfaits, mais ils contribuent à entretenir une vision de long terme.

01/08/2017

Huw van Steenis

Huw van Steenis

Responsable de la stratégie

Les « agitateurs » ne sont pas parfaits, mais ils contribuent à entretenir une vision de long terme.

Huw van Steenis, Directeur mondial de la stratégie

Le gouvernement néerlandais a récemment débattu une proposition visant à suspendre les droits des actionnaires durant un an en cas d’OPA non sollicitée. Cette initiative, qui représente un pas en arrière, est la dernière d’une liste de projets visant à contraindre les investisseurs engagés. Elle fait aussi partie d’un débat plus large sur la perception court-termiste des marchés, les faiblesses dans la gouvernance des entreprises et le rôle des activistes auxquels les législateurs, les conseils d’administration et les investisseurs sont confrontés. Pour ma part, je préfère saluer les activistes et non les rejeter.

L’histoire du court-termisme est longue. Keynes, dans les années 30, le qualifiait déjà de « mal contemporain ». Des pionniers des années 50 aux activistes actuels, en passant par « l’invasion barbare » des années 80, les entreprises se sont souvent plaintes des actionnaires militant en faveur de changements. Cela reste vrai aujourd’hui.

Les dirigeants ont même l’impression que le court-termisme est plus présent que jamais. Selon une étude récente i, 87 % des cadres se sentent contraints d’obtenir des résultats en 2 ans ou moins. La pression sur les équipes de direction est certes importante. Mais c’est davantage l’impact disruptif de la technologie, croisé aux défis macroéconomiques de la mondialisation, à l’incertitude politique et aux cicatrices de la crise financière qui en sont la cause.

Une deuxième préoccupation est que trop d’investisseurs se concentreraient sur les rendements à court terme. Il est difficile d’en trouver des preuves systématiques sur les marchés. Malgré le volume de transactions spéculatives et d’arbitrages de fusions-acquisitions, la majeure partie des capitaux investis sont à la recherche de valeur à long terme. Les valorisations boursières des géants technologiques ou biotechnologiques en sont la preuve.

Autre plainte récurrente : les entreprises sous-investiraient pour maximiser les profits à court terme. La statistique habituellement utilisée comme preuve est que les rachats d’actions et les dividendes sont désormais plus importants que les bénéfices ou la recherche et développement aux Etats-Unis. Mais si l’on regarde attentivement, on constate que la R&D est restée plutôt constante en pourcentage du PIB ou des ventes. Le très faible loyer de l’argent lié aux programmes d’assouplissement quantitatif a amené les entreprises à redistribuer du cash aux actionnaires, sans créer de surcroît spécifique d’opportunités d’investissement. De plus, la faiblesse des taux crée une quête de rendement, et donc une attente auprès des entreprises.

Une critique plus convaincante est la part croissante des risques liés aux investissements passifs, qui ont créé une série de propriétaires absents exerçant moins de contrôle en cas de mauvaise gestion des équipes dirigeantes. En coulisses, ce problème devient pressant pour les législateurs, car l’investissement passif devrait dépasser 50 % des fonds actions US d’ici 12 mois et plus d’un quart en Europe.

Alors que beaucoup de tensions et de parties prenantes sont impliquées dans la gestion d’une entreprise cotée, certains dirigeants s’enferment dans une cage dorée. D'autres ne montrent pas assez d’intérêt pour la durabilité de leur entreprise au-delà de leur mandat et se retrouvent bloqués dans la spirale des rapports trimestriels, ou suivent des programmes d’incitations mal conçus.

Qui va résoudre cela ? Plutôt que de légiférer, nous devrions accueillir les activistes et les investisseurs engagés. La meilleure étude académique sur l’activisme démontre que ces derniers ne sont pas myopes. Lucian Bedchuk et ses collègues de Harvard ont observé 2 000 interventions d’activistes: 5 ans plus tard, les performances d’exploitation des entreprises étaient bien meilleures.

Cela ne veut pas dire qu’aucun activiste n’a de vision à court-terme, ou que toutes leurs propositions sont bonnes. Le diable est dans les détails, et l’idéalisme doit être lié à un profond pragmatisme. L’accent porté sur des incitations appropriées et sur la gouvernance est essentiel, tout comme la diversité de financement de l’économie (marchés privés et publics, investisseurs passifs et actifs).

Je soupçonne les entreprises d’avoir les actionnaires qu’elles méritent. Celles qui négligent la valeur à long terme et la pérennité de leur activité se rendent plus vulnérables aux activistes qu’elles craignent tant.

Huw van Steenis est directeur de la stratégie de Schroders, et membre du groupe « World Economic Forum Disruption Innovation in Financial Services ». Jessica Ground, Global Head of Stewardship et Nick Kirrage, gérant actions value, ont également contribué à cet article.

i réalisée par le think tank Focusing Capital on the Long Term