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Ce qu’un nouvel ordre mondial pourrait signifier pour l’économie


La guerre en Ukraine a déjà un impact significatif sur l’inflation et l’activité au sein de l’économie mondiale, en entraînant une flambée des prix des matières premières et des perturbations des chaînes d’approvisionnement. L’inflation au sein du G7 s’établissait à plus de 7 % en avril, son plus haut niveau depuis 40 ans, et devrait atteindre deux chiffres dans certains pays comme le Royaume-Uni plus tard cette année.

Le conflit marque également un tournant décisif car il remet en question des hypothèses établies sur l’équilibre du pouvoir géopolitique dans l’économie mondiale, ce qui a des implications pour les alliances futures, le commerce et l’investissement.

Nous avons suivi l’évolution à long terme et les forces perturbatrices qui orientent la croissance mondiale dans notre série Vérités incontournables, où nous nous sommes concentrés sur l’impact des politiques, du changement climatique et des technologies (voir la vidéo en anglais : Comment la Covid-19 a affecté les Vérités incontournables). Le risque géopolitique est en hausse et a été cité comme l’un des principaux risques auxquels les investisseurs vont être confrontés au cours des 12 prochains mois dans l’étude Schroders Institutional Investor Study (voir l’article en anglais : Institutional Investor Study 2022 : le risque géopolitique et le climat pèsent sur la confiance).

Selon nous, les conséquences de l’invasion de l’Ukraine par la Russie se répercuteront pendant de nombreuses années et constitueront un nouveau facteur de perturbation de l’économie mondiale. Dans cette note, nous examinons comment la guerre pourrait conduire à un réalignement des puissances mondiales et à une économie mondiale plus régionalisée, tout en ayant des incidences sur les chaînes d’approvisionnement mondiales et sur l’inflation.

Au-delà de l’invasion de l’Ukraine par la Russie : un nouvel ordre mondial ?

Nous commençons par examiner comment la guerre pourrait avoir une incidence sur la géopolitique et nous nous demandons ensuite comment les flux commerciaux et d’investissement futurs seront affectés par les changements dans les chaînes d’approvisionnement.

Malgré son importance indiscutable sur les marchés énergétiques (voir l’article La guerre russo-ukrainienne va-t-elle entraver la transition énergétique de l'Europe ?), la Russie ne représente qu’une faible part (2 %) du commerce mondial. Elle joue un rôle relativement mineur dans les investissements internationaux, les chaînes d’approvisionnement ou les chaînes de valeur mondiales (CVM). À première vue, l’impact de la guerre et des sanctions ne semble pas constituer une menace pour la mondialisation dans son ensemble.

Toutefois, l’invasion de l’Ukraine a démontré le pouvoir des sanctions et creusé un fossé entre, d’une part, les nations qui s’opposent à la guerre et qui soutiennent l’Ukraine, et d’autre part, celles qui se rangent du côté de la Russie. Un groupe important de pays ont également adopté une position plus neutre et pourraient, à un moment donné, être contraints de choisir un camp.

La guerre a en effet ouvert une ligne de faille entre les nations et va influencer les comportements et l’investissement à l’avenir. Les entreprises sont désormais plus conscientes des risques politiques et des coûts liés au commerce et aux investissements directs à l’étranger (IDE).

L’une des premières leçons du conflit ukrainien est le pouvoir des sanctions pour isoler une économie du système financier mondial. La Russie, qui s’estimait bien préparée, s’est rendu compte que son trésor de guerre de 600 milliards de dollars de réserves de change ne lui était d’aucune utilité. Leur accès a été entravé par des sanctions telles que l’exclusion du système SWIFT, qui est indispensable à l’exécution des paiements internationaux.

Conjointement à l’indignation de l’opinion publique, ces sanctions ont incité les entreprises occidentales à abandonner d’importants investissements en Russie depuis le début de la guerre. Selon les estimations de la Conférence des Nations Unies sur le commerce et le développement, les deux tiers du stock d’IDE russes sont détenus par des entreprises domiciliées dans des pays développés opposés à la guerre. Les 10 principales positions détenues par des multinationales s’élèvent à 105 milliards de dollars, dont une grande partie a été liquidée.

S’il est vrai qu’ignorer les risques politiques peut se révéler coûteux, les identifier à l’avance n’est jamais simple. L’une des approches consiste à examiner la façon dont les pays votent au sein des instances internationales. Par exemple, le vote récent des Nations Unies en faveur de l’expulsion de la Russie du Conseil des droits de l’homme donne quelques indices quant à l’orientation future des accords.

La majorité des deux tiers nécessaire à l’expulsion de la Russie a été atteinte, avec un fort soutien de l’Occident, en particulier des 30 pays de l’OTAN. Toutefois, des abstentions notables ont été constatées, comme l’Inde, le Brésil, l’Afrique du Sud, l’Indonésie, le Mexique, l’Arabie saoudite et d’autres pays du Moyen-Orient. Par ailleurs, la Russie, la Chine, Cuba, la Corée du Nord, l’Iran, la Syrie et le Vietnam figuraient parmi les 24 pays ayant voté contre.

La Chine et le risque de sanctions plus larges

La Chine se distingue nettement parmi les voix dissidentes. Deuxième économie mondiale, elle représentait 18 % des exportations mondiales de marchandises1 en 2021, soit la part la plus élevée pour un seul pays selon l’Organisation mondiale du commerce (OMC). Elle a également attiré des IDE considérables d’entreprises cherchant à s’exposer directement au marché chinois. En 2021, elle était le deuxième plus grand bénéficiaire ainsi que la quatrième source d’IDE.

Unies par une méfiance vis-à-vis des institutions occidentales et en particulier de l’OTAN, la Russie et la Chine ont formé une alliance « sans limite », qui laisse entrevoir la possibilité d’une coopération étendue. D’un point de vue économique, les deux pays sont complémentaires, car la Russie est à la recherche de technologies plus sophistiquées et la Chine est très dépendante des matières premières. Il pourrait également être possible d’échanger le yuan chinois contre le rouble russe en dehors du système SWIFT et à l’abri des sanctions occidentales.

Jusqu’à présent, la Chine fait preuve de prudence dans ses déclarations concernant la crise ukrainienne et, à ce stade, n’a pas intensifié ses échanges commerciaux avec la Russie. Toutefois, à mesure que leur amitié se développera, toute marque de soutien, voire une absence d’opposition à la Russie, risque d’être interprétée de manière hostile et de donner lieu à des sanctions de la part de l’Occident.

Un point d’inflexion potentiel concerne les marchés de l’énergie, où les ventes de gaz et de pétrole ont joué un rôle crucial dans le financement de l’armée russe. En raison des sanctions, le pétrole russe fait l’objet d’une décote importante, à 25 USD/baril actuellement (voir graphique 1 ci-dessous), ce qui permet de réaliser des économies substantielles sur les coûts de l’énergie et constitue un avantage concurrentiel pour les économies qui sont prêtes à l’acheter.

 

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Bien que cette décote soit en partie contrebalancée par les coûts de raffinage et d’assurance, l’embargo que l’UE et les États-Unis sont sur le point d’imposer au pétrole russe pourrait bien pérenniser les économies réalisées sur le brut Urals. L’Inde en a déjà suffisamment tiré son parti. Elle est devenue un importateur de pétrole russe important et a accru sa part des exportations russes à 18 %, contre 1 % avant le conflit en Ukraine. L’Inde et la Chine représentent désormais environ la moitié des exportations de pétrole de la Russie expédiées par voie maritime.

On peut donc s’attendre à une montée des tensions et sous peu des voix devraient s’élever pour appeler à la mise en place de droits de douane ou d’autres mesures à l’encontre des pays qui soutiennent la Russie par le biais du commerce. Une telle initiative pourrait être perçue comme relevant de la même logique que celle de l’UE, qui entend imposer des droits de douane carbone sur les biens importés fortement dépendants de la combustion de carburants fossiles. La cible serait alors l’agression russe et non le changement climatique, mais les mesures resteraient les mêmes.

Relations de la Chine avec l’Occident : trouver le juste équilibre

Avant d’aller trop loin sur cette voie, il faut toutefois garder à l’esprit que la Chine s’efforcera de trouver un équilibre. La prospérité de la Chine repose sur le commerce international, principalement avec l’Occident. La route commerciale entre les États-Unis et la Chine reste la plus fréquentée au monde et l’augmentation des échanges avec la Russie ne peut compenser les pertes commerciales potentielles avec les États-Unis ou l’UE.

Dans le même temps, l’Occident est bien conscient que la croissance du commerce chinois est l’un des principaux moteurs de la mondialisation. L’accroissement de l’offre de biens chinois à bas coût a joué un rôle clé dans l’élimination de l’inflation (cf. graphique 2 ci-dessous, pour le lien avec les ventes au détail américaines) et, en augmentant l’offre mondiale de main-d’œuvre, exerce des pressions baissières sur les coûts salariaux dans les marchés développés.

 

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Si l’Occident venait à étendre les sanctions à l’encontre des pays considérés comme favorables à la Russie et à la prolongation du conflit en Ukraine, la croissance mondiale serait plus faible en raison du ralentissement du commerce international. La Chine serait fortement pénalisée et aurait du mal à compenser la perte des échanges commerciaux avec les États-Unis et l’Europe. Toutefois, l’impact serait également ressenti en Occident à travers une accélération de l’inflation mondiale et une crise du coût de la vie encore plus importante.

Une telle situation de stagflation signifie que les intérêts mutuels dans le système commercial mondial devraient prévaloir et que les deux parties devraient faire preuve de prudence pour éviter une escalade des tensions autour de la Russie.

Un nouveau coup dur pour la mondialisation

Quoi qu’il en soit, le conflit en Ukraine ouvre clairement la voie à une montée des tensions géopolitiques qui s’accompagne par l’émergence d’un nouvel ordre mondial. À cet égard, les risques se sont accrus et, de ce fait, remettent encore une fois en question le modèle mondialisé des chaînes d’approvisionnement étendues. Au moment de décider de la localisation de leur production, les entreprises multinationales vont devoir soupeser, d’une part, le risque auquel les exposent des décisions politiques défavorables, et d’autre part, les avantages qu’elles peuvent retirer d’un gain d’efficacité de leurs opérations.

De toute évidence, le Brexit, les guerres commerciales que se livrent les États-Unis et la Chine ainsi que la pandémie de Covid-19 exercent déjà des pressions sur ce modèle. 

La pandémie de Covid-19 a dévoilé au grand jour la faiblesse des chaînes d’approvisionnement distantes et reste un problème, car la politique de zéro Covid de la Chine continue de retarder les livraisons. La guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine justifie également une certaine prudence. Les droits de douane et les restrictions imposées au secteur technologique ont augmenté et entraîné un ralentissement des IDE en Chine. Pour le Royaume-Uni, le Brexit a entraîné des perturbations majeures des chaînes d’approvisionnement, les entreprises internationales étant confrontées aux complexités liées à la production de biens dans différentes juridictions commerciales. Dans le même temps, le changement climatique constitue une menace constante en arrière-plan, avec la possibilité de perturber les voies d’approvisionnement et les installations de production.

Sans surprise, le « juste-au-cas-où », remplace le « juste-à-temps » comme principe directeur pour les entreprises cherchant à rendre leurs chaînes d’approvisionnement plus résilientes.

Options pour le futur des échanges commerciaux

Nous avons le choix entre plusieurs options. Nous pourrions assister à une augmentation des flux de capitaux vers d’autres pays « amis » à faible risque en tant que pays de substitution pour les IDE. Les entreprises pourraient détenir davantage de stocks et relocaliser leur production, voire tout simplement la réduire, les risques supplémentaires décourageant l’expansion.

> IDE accrus vers des pays à faible risque

> Entreprises détenant plus de stocks

> Relocalisation de la production

> Moins d’investissements, moins de production

La première de ces options serait la plus plausible d’un point de vue économique, car elle soutiendrait le commerce mondial, bien que sur une base plus régionale. Selon les estimations du McKinsey Global Institute, 15 à 25 % des échanges mondiaux de biens pourraient se déplacer vers différents pays au cours des cinq prochaines années. Dès lors, un ensemble plus large de pays devraient participer aux CVC dans les années à venir. Notre analyse antérieure du découplage entre les États-Unis et la Chine fournit également certains scénarios (voir l’article en anglais : Que signifie le découplage entre les États-Unis et la Chine pour les marchés émergents ?).

En parallèle, nous devrions assister à une simplification des processus de production, comme en témoigne la réduction des semi-conducteurs dans l’industrie automobile, et à une plus grande standardisation, de sorte que les intrants pourraient être obtenus auprès d’un groupe plus large de fournisseurs.

Cette tendance, même si elle signifie une rupture avec l’allocation optimale du capital, pourrait permettre de minimiser les pertes d’efficacité. En effet, les chaînes d’approvisionnement pourraient devenir plus simples et plus diversifiées, un résultat acceptable aussi bien pour les économistes que pour les responsables de la gestion des risques.

L’augmentation des stocks - la deuxième option potentielle - est probablement la plus évidente : constituer des réserves de sécurité au sein de la chaîne d’approvisionnement. Il s’agirait donc d’un modèle à rebours du « juste-à-temps » plus efficace qui a permis d’entraîner une baisse significative du ratio stocks/ventes au cours de la première décennie du siècle. Ces baisses sont intervenues entre l’accession de la Chine à l’OMC et la crise financière mondiale (GFC). 

Toutefois, à en juger par les tendances récentes aux États-Unis, les ratios stocks/ventes ont déjà augmenté ces dernières années et avant le Covid (voir Graphique 3 ci-dessous). Ce constat, qui ne reflète pas la situation internationale dans son ensemble, pourrait s’expliquer par la faiblesse des taux d’intérêt après la GFC qui réduit le coût du financement des stocks.

 

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À l’avenir, les stocks devraient augmenter compte tenu de leur faible position cyclique et du fait que les entreprises choisissent de détenir des stocks plus importants à long terme pour se prémunir contre les perturbations. Toutefois, la hausse des taux d’intérêt pourrait tempérer cette évolution.

La troisième option d’une relocalisation accrue via le rapatriement des chaînes d’approvisionnement stimulerait l’activité intérieure, mais représente clairement un recul de la mondialisation. S’il est vrai que la chaîne d’approvisionnement pourrait devenir plus robuste et plus résiliente face aux chocs mondiaux, la sécurité a un prix. Par exemple, une relocalisation de la production de l’Asie vers l’Europe peut s’avérer coûteuse. Bien que le rapport des salaires entre les États-Unis et la Chine ait chuté alors qu’il s’établissait à plus de 30 en 2000, il était encore cinq fois plus élevé en 2018 (derniers chiffres disponibles).

L’augmentation des coûts de transport (transport maritime et carburant) contribue à compenser ce phénomène, mais la hausse des coûts de main-d’œuvre signifie qu’une relocalisation accrue s’accompagnera d’investissements accrus dans la robotique et l’intelligence artificielle (IA). Une productivité accrue sera nécessaire pour préserver la compétitivité. L’un de nos thèmes à long terme ou Vérités incontournables - accélération des changements technologiques - sera renforcé par la recherche de chaînes d’approvisionnement plus résilientes.

Le quatrième scénario, moins d’investissements, est le pire, car il signifie tout simplement une diminution des échanges commerciaux, une croissance plus faible et une baisse des revenus.

Dans la pratique, nous assisterons probablement à une combinaison des quatre options : diversification des chaînes d’approvisionnement vers des pays « plus sûrs », plus de stocks et de relocalisations et une réduction du commerce international.

Stagflation avec l’augmentation de la prime de risque sur la mondialisation 

Quelles sont les implications pour les investisseurs ? Les répercussions de la guerre de la Russie avec l’Ukraine laissent entrevoir un nouvel alignement des nations. Les tensions engendrées par la guerre devraient entraîner une plus grande fragmentation ou régionalisation de l’économie mondiale.

Sur le plan macroéconomique, cela signifie moins d’efficacité, une hausse des coûts et un ralentissement de la croissance, autrement dit, une plus grande stagflation. Parallèlement à des perturbations des chaînes d’approvisionnement mondiales, l’inflation devrait se révéler plus difficile à contrôler. Les banques centrales auront plus de difficultés à maintenir leur objectif d’inflation, ce qui risque d’engendrer une envolée des taux d’intérêt et un accroissement de leur volatilité.

L’un des avantages est que la recherche d’une plus grande sécurité d’approvisionnement devrait favoriser une meilleure adoption des technologies. Les entreprises devront compenser la hausse des coûts par une productivité accrue. Il convient donc de s’attendre à une hausse des salaires, même si l’emploi au niveau mondial devrait marquer un recul, en particulier dans les pays émergents.

La guerre en Ukraine devrait polariser l’attention sur les risques liés à la mondialisation et faire de la géopolitique une priorité pour les entreprises et les investisseurs. Le commerce et l’investissement permettent de tisser des liens entre les pays, mais lorsque ceux-ci se défont, les coûts sont importants.

1 Chine plus HK, Chine (OMC)

 

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