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Points de vues - Marchés

La disparition des rendements en six graphiques

Les rendements obligataires ont fortement baissé depuis 2008, et une proportion croissante est désormais inférieure à zéro. Nous présentons ici quelques cas de rendements extrêmement faibles et en analysons les conséquences pour les investisseurs.

20/10/2019

James Molony

James Molony

Editorialiste

Depuis la crise financière mondiale de 2008, les rendements obligataires mondiaux n’ont cessé de baisser. Cette tendance – soutenue par les politiques très accommodantes des banques centrales et une inflation faible – a été une caractéristique déterminante du monde de l’après-crise.

Un autre trait marquant de cette période, et un tournant pour les marchés financiers, a été l’apparition des rendements négatifs. Bien que cela puisse être difficile à comprendre pour certains investisseurs, c’est exactement ce qu’ils entendent : une proportion importante d’obligations versent désormais un rendement inférieur à zéro et la détention de ces obligations à l’échéance entraîne une perte garantie. Cela signifie que les investisseurs paient pour avoir le privilège de prêter de l’argent à des emprunteurs.

Il n’y a pas si longtemps, il aurait semblé peu vraisemblable qu’un investisseur y consente volontiers. Toutefois, en août, le total des obligations à rendement négatif dans le monde a atteint 17 milliards de dollars.

Nous décrivons ici un certain nombre d’autres paliers de rendements négatifs et extrêmement faibles atteints récemment.

 

Les rendements de la majorité des emprunts d’État de la zone euro sont devenus négatifs

L’Europe connaît une croissance médiocre et une inflation faible depuis un certain temps, ainsi que l’une des réponses de politique monétaire les plus audacieuses des banques centrales. Bien que des rendements exceptionnellement bas soient observés dans le monde entier, c’est en Europe où le phénomène des rendements négatifs est le plus flagrant.

En août, l’ensemble des courbes de rendement (obligations de toutes maturités) de la Suisse et de l’Allemagne sont passées en dessous de zéro. L’obligation suisse à 50 ans en faisait partie. Le rendement de l’obligation de référence à 50 ans de l’Autriche est tombé à 0,3 %. L’Allemagne a même été en mesure d’émettre une nouvelle obligation à 30 ans qui lui a permis de lever plus de 800 millions d’euros, en offrant des intérêts nuls.

Plus récemment, la Grèce, autrefois à l’épicentre de la crise de la dette de la zone euro et la paria des marchés obligataires, a émis une obligation à trois mois avec un rendement de -0,02 %.

 

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La convergence des rendements des différentes échéances est remarquable. Il a toujours été admis que les obligations à plus long terme doivent offrir une « prime de terme », c’est-à-dire un rendement supplémentaire supérieur au rendement généré par les obligations à plus courte échéance. Cette prime rémunère l’engagement de capitaux pour une durée plus longue et le risque supplémentaire que cela implique – plus la durée d’un investissement est longue, plus il y a de chances qu’un évènement négatif imprévu survienne. Cette prime a considérablement diminué en Europe.

Il y aura toujours une « demande naturelle » pour les emprunts d’État, les investisseurs les utilisant souvent pour contrebalancer les positions plus risquées comme les actions. L’ampleur de cette évolution indique quelque chose de plus profond.

En effet, il semble que les investisseurs considèrent la perspective d’une perte relativement faible comme préférable au risque de pertes plus importantes sur d’autres actifs. Qu’ils soient disposés à adopter cette approche pour d’aussi longues échéances que 30, 50, voire 100 ans (comme nous le verrons dans la section suivante) montre à quel point ils considèrent comme incertaines les perspectives économiques et d’investissement.

Les obligations constituent en effet un indicateur de l’évaluation par les investisseurs des perspectives de croissance, d’inflation et donc de hausse ou de baisse des taux d’intérêt à l’avenir. Si les obligations sont recherchées avec de faibles rendements, cela signifie que les anticipations de hausse de l’inflation ou des taux par les investisseurs sont faibles. En fait, les rendements négatifs suggèrent que les investisseurs pensent que les taux d’intérêt doivent baisser et qu’ils anticipent donc un risque de déflation, c’est-à-dire une baisse des prix des biens et des services.

 

Obligation autrichienne à 100 ans avec rendement de 2 %

L’Autriche a émis une obligation à 100 ans le 20 septembre 2017 avec un rendement de 2,1 %, qui arrivera à échéance à la même date en 2117. Une émission obligataire à 100 ans est déjà remarquable, mais que l’État autrichien n’ait dû offrir qu’un peu plus de 2 % de rendement pour attirer les investisseurs est particulièrement révélateur.

À l’instar de nombre d’emprunts d’État européens, il a enregistré une forte demande en 2019, le rendement passant de 1,75 % à 0,62 % (au 27 septembre). Les prix des obligations et les rendements évoluent en sens inverse. Le rendement total de l’obligation depuis le début de l’année est supérieur à 60 %.

Le fait que les investisseurs soient prêts à investir leur argent pendant 100 ans à un taux aussi bas souligne l’érosion de la prime de terme et à quel point les investisseurs trouvent le monde incertain actuellement.

 

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Une obligation d’entreprise à dix ans se négocie à un rendement inférieur à zéro

Une obligation Nestlé à 10 ans est devenue la première obligation d’entreprise de l’histoire à se négocier avec un rendement négatif. L’obligation, émise le 2 novembre 2017 avec un rendement de 1,25 %, arrivera à échéance à la même date en 2029. Nestlé, une grande multinationale du secteur agroalimentaire dont le siège est en Suisse, est noté AA par les trois principales agences de notation, la deuxième meilleure note de crédit.

 

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Le rendement global de l’indice des obligations d’entreprise européennes notées AA est également passé en dessous de zéro, avec des cas d’obligations à six ans et sept ans à rendements négatifs.

 

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Inversion de la courbe des taux américaine

L’inversion de la courbe des taux américaine a fait la une de l’actualité. Elle est considérée comme l’un des indicateurs les plus fiables des récessions futures. Chaque fois que le rendement à 10 ans est tombé en dessous du rendement à deux ans, une récession a eu lieu peu après. Cette inversion s’est produite, bien que brièvement, en août 2019. Le rendement américain à trois mois était supérieur au 10 ans depuis mai.  

 

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Veuillez noter pour les graphiques que les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs et peuvent ne pas se reproduire.  La valeur des investissements et les revenus qui en découlent peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse. Les investisseurs ne sont donc pas assurés de recouvrer l’intégralité des sommes initialement investies.  Les variations de taux de change peuvent entraîner la hausse ou la baisse de valeur de tout investissement à l’étranger.

 

Comment cela s’est-il produit et quelles sont les conséquences pour les investisseurs ?

La faiblesse des rendements s’explique en grande partie par le soutien monétaire considérable des banques centrales qui a suivi la crise de 2008, sous la forme non seulement de taux directeurs très bas, mais aussi par la création monétaire à grande échelle, puis l’achat d’obligations et d’autres instruments financiers.

En Europe, sur une période de 45 mois se terminant en décembre 2018, la banque centrale a acheté 1 900 milliards d’euros d’emprunts d’État, soit 90 % des obligations émises par les gouvernements de la région. La Banque centrale européenne (BCE) a acheté les obligations par l’intermédiaire des banques centrales nationales, qui détiennent désormais environ 15 % de la dette publique totale, contre 4 % précédemment.

L’inflation est restée inférieure aux objectifs fixés par les banques centrales dans de nombreux pays pendant la majeure partie de la période d’après-crise, malgré des niveaux d’emploi élevés. La politique des banques centrales ciblait directement ce problème en raison du risque que les prix et la croissance économique stagnent, voire baissent.

La forte contraction des rendements depuis le début de l’année a été largement attribuée au changement de ton de la Réserve fédérale en début d’année, lorsqu’elle a laissé entendre, contre toute attente, une possible baisse des taux. Par ailleurs, la croissance a commencé à ralentir, et la mise en place de droits de douane mutuels par les États-Unis et la Chine n’a rien arrangé. De fait, il existe globalement plus d’incertitudes quant aux politiques économiques et étrangères que les gouvernements pourraient adopter actuellement, en particulier aux États-Unis. Ce type d’incertitude a tendance à inciter les investisseurs à se tourner vers des actifs plus sûrs comme les emprunts d’État.

 

 

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