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Parola d'esperto

Improvvisa primavera nel passo della Cina

Il Pil sorprende in positivo ma la stangata è in arrivo

23/04/2019

Craig Botham

Craig Botham

Emerging Markets Economist

I dati sul Pil cinese per il primo trimestre del 2019 sono stati una sorpresa positiva per i mercati, con una crescita invariata rispetto a fine 2018, al 6,4% a-a. Data la debolezza dei dati ad alta frequenza per i primi mesi dell’anno, questo risultato ha sorpreso gran parte degli economisti. Sembra che l’economia sia stata salvata da un’inversione di rotta notevole a marzo.

Se dovessimo evidenziare un motivo di cautela, sarebbe da notare che il Pil è stato supportato da un’accelerazione nel settore manifatturiero, che è stato controbilanciato da rallentamenti in altri segmenti dell’economia. Esiste quindi il rischio che si sia trattato di un effetto legato al frontloading scatenato dai tagli fiscali nel mese di aprile, che potrebbe venir meno nel corso di questo mese.


In generale, tuttavia, i dati di questo mese dovrebbero comunque servire ad affievolire i timori sul potenziale impatto della Cina sull’economia mondiale, anche se le importazioni continuano ad essere deboli.


La solidità industriale è incoraggiante ma difficile da spiegare

I dati sul Pil non sono stati l’unica sorpresa questo mese: la produzione industriale in particolare ha smentito le aspettative, crescendo dell’8,5% a-a rispetto al 5,3% del periodo gennaio-febbraio, e rappresentando il dato più alto dal 2014. Anche gli investimenti fissi sono aumentati al 6,5% dal precedente 6,1%, anche se, nonostante la crescita della produzione, gli investimenti industriali sono in realtà diminuiti. Le vendite retail hanno rallentato in termini reali, e sebbene le esportazioni si siano riprese a marzo, i dati sono ancora deboli per il trimestre e le importazioni non sono ancora tornate a livelli di espansione.


Per noi la difficoltà sta nel riconciliare una domanda interna debole, resa evidente dalla contrazione delle importazioni, con la storia raccontata da una produzione industriale in forte crescita. I dati sul credito sono stati solidi, ma è troppo presto per potersi aspettare di vederne il riflesso nei dati sull’attività, in particolare se si considera che il finanziamento all’economia reale è sembrato rallentare in gennaio e febbraio, per poi accelerare non prima di marzo.


Di conseguenza, o le importazioni o la produzione industriale stanno dando un segnale non ‘corretto’ sulla domanda interna. Affinché le importazioni deboli possano essere compatibili con una domanda interna forte, è necessario assumere che la Cina sia riuscita a internalizzare le supply chain. Sebbene questo sia un tema ricorrente, a mano a mano che la Cina si sposta verso l’alto nella catena del valore, sembra difficile che ciò possa aver troncato così bruscamente il rapporto tra domanda interna e importazioni, trattandosi di due elementi che fino a questo mese sono sempre stati strettamente legati.


Stangata in arrivo il mese prossimo

La spiegazione alternativa è che ci sia qualcosa di errato nei dati sulla produzione industriale. È curioso, ad esempio, che l’output industriale debba risultare solido, mentre gli investimenti manifatturieri debbano rallentare. L’incremento implicito nell’utilizzo della capacità produttiva dovrebbe annunciarne un’espansione in circostanze normali – il che suggerisce che i manifatturieri non lo considerano come un aumento sostenibile della produzione.

Inoltre, vediamo che gli indici PMI manifatturieri di questo mese hanno segnalato un aumento delle scorte, con un ritorno all’espansione guidato dagli stock più elevati di input e di beni finali. Suggeriremmo due potenziali fattori scatenanti questo comportamento: il primo è la fine delle disruption alla produzione, con essenzialmente un recupero 2 Aprile 2019 da parte dei produttori manifatturieri. Il 5,3% di gennaio-febbraio è stato molto debole e quindi un certo rimbalzo sembra inevitabile.

Il secondo fattore potrebbe essere il taglio dell’IVA effettivo da inizio aprile. Ciò ha dato ai produttori un incentive nell’anticipare gli ordini e la produzione, per consentire loro di compensare le aliquote precedenti e più elevate come spese rispetto ai profitti futuri, che saranno tassati a livelli inferiori.

Siamo un po’ scettici nei confronti dell’improvvisa primavera nel passo della Cina e vediamo una forte possibilità che parte di questa solidità nella produzione venga annullata il mese prossimo. Contemporaneamente, il Pil è risultato più elevato delle attese. Ci aspettiamo ancora che i forti dati del credito portino a una crescita nel secondo e terzo trimestre, quindi il rischio rispetto alle nostre aspettative di crescita del 6,3% per il 2019 è ancora al rialzo.